編者按

雪球資管每周市場(chǎng)觀察從2022年5月推出至今，已超過(guò)38期，涵蓋多元資產(chǎn)類(lèi)別，為投資者提供及時(shí)全面的資產(chǎn)配置觀點(diǎn)。

從本期起，【每周市場(chǎng)觀察】正式更名為【雪球資管月度觀點(diǎn)】，未來(lái)將變更為每月1期的更新頻率，持續(xù)提供更深度投研內(nèi)容，致力于為投資者提供前沿科學(xué)的資產(chǎn)配置觀點(diǎn)。

(資料圖片僅供參考)

2月市場(chǎng)回顧

2月份A股以震蕩分化為主，其中上證指數(shù)上漲0.74%，滬深300下跌-2.10%，中證500上漲1.09%，中證1000上漲2.21%。商品市場(chǎng)繼續(xù)震蕩下跌，除了黑色板塊和農(nóng)副產(chǎn)品板塊外，其余板塊均有不同幅度下跌。債市方面，2月因資金收緊、經(jīng)濟(jì)回暖等因素壓制債市，債市整體表現(xiàn)不佳。

各類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)

在經(jīng)歷了1月估值快速修復(fù)的普漲行情后，2月A股以震蕩為主，大小盤(pán)業(yè)績(jī)分化明顯。期間滬深300下跌-2.10%，代表中小盤(pán)的中證500和中證1000則分別上漲1.09%、2.21%。港股方面則遭遇大幅回落，恒生指數(shù)下行9.41%，恒生科技下跌13.59%。

估值上， Wind全A的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)維持在0.6倍標(biāo)準(zhǔn)差的位置，權(quán)益資產(chǎn)仍處于偏低估值區(qū)間。資金情緒2月減弱明顯，在北向資金轉(zhuǎn)向和整體成交量萎縮下，市場(chǎng)情緒經(jīng)歷了從1月末高活躍度水平降至2月末正常偏弱區(qū)間，也印證著本輪反彈可能暫告一段落。基本面上，國(guó)內(nèi)2月PMI達(dá)52.6，數(shù)據(jù)超預(yù)期反彈，分項(xiàng)上看也很健康，新訂單需求較強(qiáng)，庫(kù)存水平較低。海外美國(guó)1月份通脹數(shù)據(jù)環(huán)比上漲，進(jìn)而引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息的預(yù)期抬升，美元指數(shù)也迎來(lái)階段性反彈，對(duì)受流動(dòng)性影響較大的港股資產(chǎn)造成抑制。

*注：股票估值：Wind全A股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平

*注：股票市場(chǎng)情緒：各市場(chǎng)情緒指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化結(jié)果

風(fēng)格方面，市場(chǎng)依然延續(xù)了此前風(fēng)格板塊輪動(dòng)較快的特點(diǎn)，11月到1月的大盤(pán)強(qiáng)勢(shì)期過(guò)后，2月迎來(lái)小市值、低估值風(fēng)格的回歸，兩類(lèi)因子超額收益開(kāi)始顯現(xiàn)。行業(yè)方面，本月TMT相關(guān)板塊領(lǐng)漲，通信、計(jì)算機(jī)、傳媒漲幅居前，新能源及金融地產(chǎn)板塊表現(xiàn)欠佳。我們依然認(rèn)為今年是比較適合風(fēng)格均衡配置和動(dòng)態(tài)再平衡的年份，各板塊風(fēng)格可能會(huì)交替占優(yōu)，因此切忌追漲殺跌。

結(jié)合今年輕總量重結(jié)構(gòu)、休養(yǎng)生息為主的總基調(diào)，我們相對(duì)比較明確看好的主線包括：高端制造、自主創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈的alpha行情，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇早期優(yōu)勢(shì)明顯且能較好對(duì)抗通脹環(huán)境的上游資源品相關(guān)板塊的beta行情。

*注：股票市場(chǎng)風(fēng)格因子表現(xiàn)

2月份債市整體表現(xiàn)不佳，特別是短端債券價(jià)格明顯下跌，但國(guó)債期貨中長(zhǎng)端則由于市場(chǎng)對(duì)沖需求有所上漲。究其原因主要是資金面逐漸收緊，以及年初以來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇逐步體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中。2月份，1、2、5、10、30年國(guó)債收益率分別上行了17、9、2、2、3bp。同期，2、5、10年國(guó)債期貨漲跌幅分別為-0.01%、0.23%、0.52%。信用債層面，變動(dòng)較小，仍是中短端優(yōu)質(zhì)債券倍受追捧；房地產(chǎn)債券因旭輝風(fēng)險(xiǎn)事件有所回調(diào)。

資金面上，隨著資金市場(chǎng)公開(kāi)市場(chǎng)到期量與市場(chǎng)交易需求的增加，2023年以來(lái)資金價(jià)格在節(jié)前、月末逐步上升，且資金明顯緊張。2月份央行共開(kāi)展60530億元逆回購(gòu)操作和4990億元MLF，因同時(shí)共有63930億元逆回購(gòu)以及3000億元MLF到期，實(shí)現(xiàn)凈回籠1410億元。上交所隔夜資金加權(quán)利率在1、2月份平均都為2.5%左右，到2月末則上漲到4.5%左右，遠(yuǎn)高于2022年2.07%的均值。資金市場(chǎng)的不穩(wěn)定，對(duì)短端債券形成明顯的利空。

基本面上，今年以來(lái)居民消費(fèi)、企業(yè)開(kāi)工旺盛，房地產(chǎn)交易量快速恢復(fù)，且經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)體現(xiàn)越來(lái)越強(qiáng)。1、2月份的中采PMI數(shù)據(jù)環(huán)比均有明顯提升。因此對(duì)長(zhǎng)期的債市預(yù)期有所走弱。政策面上，2月份對(duì)債市影響相對(duì)較小。但是近期美聯(lián)儲(chǔ)的鷹派態(tài)度，使得美元走強(qiáng)，因?yàn)閰R率因素限制了貨幣政策層面上的寬松空間，本月沒(méi)有出臺(tái)相關(guān)寬松政策，未來(lái)也需要繼續(xù)關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)相關(guān)表態(tài)。

對(duì)債市形成較強(qiáng)支持的主要是市場(chǎng)層面，一方面由于股債蹺蹺板效應(yīng)，股市出現(xiàn)調(diào)整時(shí)，債市就有所支撐；另一方面，自2022年下半年開(kāi)始，大量量化策略采用國(guó)債期貨對(duì)沖股指、黑色等產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)債期貨上漲動(dòng)力增強(qiáng)，基差較往年有明顯擴(kuò)大。

*注：國(guó)債收益率走勢(shì)

2月份wind商品指數(shù)下跌-1.56%，除了黑色板塊和農(nóng)副產(chǎn)品板塊，其余板塊均收跌。南華商品指數(shù)由于更多黑色板塊上的占比，在2月下跌相對(duì)較小，跌-0.83%。從走勢(shì)圖上看，指數(shù)處于小幅震蕩上行區(qū)間，且波動(dòng)較去年有明顯收窄。宏觀上，美國(guó)CPI下行但是斜率放緩，結(jié)合強(qiáng)勁的服務(wù)業(yè)就業(yè)數(shù)據(jù)，市場(chǎng)對(duì)于加息節(jié)奏的擔(dān)憂(yōu)使得商品整體承壓。美元迎來(lái)了一波反彈，美元指數(shù)漲約3%，貴金屬板塊則下挫-4.80%，今年以來(lái)漲幅變成負(fù)數(shù)。

煤焦鋼礦板塊2月無(wú)視商品整體頹勢(shì)，漲2.67%，主要被基本面和事件驅(qū)動(dòng)雙利好驅(qū)動(dòng)。基本面方面，春節(jié)之后表需恢復(fù)較快，同時(shí)庫(kù)存在偏低水平，現(xiàn)實(shí)兌現(xiàn)了之前的樂(lè)觀預(yù)期。內(nèi)蒙古露天煤礦的安全事故促使全國(guó)煤礦進(jìn)行安全檢查，突發(fā)事件讓焦煤/焦炭?jī)r(jià)格明顯上漲。現(xiàn)在黑色板塊定價(jià)較為充分，且現(xiàn)實(shí)層面有較大概率能夠繼續(xù)符合預(yù)期。未來(lái)如果需求轉(zhuǎn)暖，仍有繼續(xù)上行的空間。

有色金屬板塊上月跌-3.02%，且今年以來(lái)是跌幅最大的板塊，并且最近一個(gè)月整體走勢(shì)和預(yù)期通脹有較為明顯的背離，其中蘊(yùn)含著一些機(jī)會(huì)。比如，有色金屬中鋁和鋅，雖然目前基本面較為疲弱，但是彈性有限的供給在漸漸積累勢(shì)能。

能源和化工板塊分別收跌-2.53%和-5.47%，能源依然是顯著拖累的原因。化工品下游需求有所回暖，但是整體庫(kù)存仍在高位，供需雙增，缺少成本支撐使得價(jià)格難以提升。

之前周報(bào)中一直反復(fù)提及需要等待需求全面復(fù)蘇，我們通過(guò)研判認(rèn)為這個(gè)時(shí)間點(diǎn)終于來(lái)到。市場(chǎng)將從主動(dòng)去庫(kù)存階段轉(zhuǎn)入被動(dòng)去庫(kù)存，大多數(shù)商品的價(jià)格有望一齊回升。從PMI各分項(xiàng)上來(lái)看，生產(chǎn)和新訂單都有了明顯的增長(zhǎng)，下游普遍對(duì)未來(lái)持樂(lè)觀態(tài)度。短期來(lái)看，需要增加商品類(lèi)資產(chǎn)的配置。不過(guò)海外貨幣供應(yīng)收縮的壓力在一定程度上將限制價(jià)格上行空間。需要關(guān)注各大央行動(dòng)作，對(duì)大宗商品中長(zhǎng)期走勢(shì)仍持中性態(tài)度。

截至2023年2月28日，中國(guó)公募REITs（“C-REITs”）共有25只上市標(biāo)的，總市值為876.7億元，自由流通市值為390.63億元。采用流通市值加權(quán)的模擬全收益指數(shù)2月收于116.33，月回報(bào)率為-0.30%，中證REITs全收益指數(shù)收于1111.61，月回報(bào)率-0.64%，滬深300指數(shù)本月收益率為-2.10%。

2月C-REITs市場(chǎng)波動(dòng)加劇，產(chǎn)權(quán)類(lèi)和經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)表現(xiàn)較1月有所反轉(zhuǎn)，產(chǎn)權(quán)類(lèi)止跌回升，2月上漲0.46%，經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)上月上漲0.46%，2月則下跌-1.24%。所有細(xì)分板塊中，保租房板塊2月表現(xiàn)最好，上漲1.45%，產(chǎn)業(yè)園上漲0.78%，物流倉(cāng)儲(chǔ)下跌-0.22%，環(huán)保類(lèi)上漲0.9%，高速公路板塊下跌-1.78%，跌幅最大，因其體量最大，拖累了經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)的表現(xiàn)。個(gè)股方面，除了新上的嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)基礎(chǔ)設(shè)施REIT，華安張江光大REIT上漲2.55%，領(lǐng)跑REITs板塊，平安廣州廣河REIT下跌-3.79%，回吐去年12月以來(lái)的漲幅。

*注：2月C-REITs表現(xiàn)

*注：C-REITs市場(chǎng)表現(xiàn)

交易方面，整體市場(chǎng)較為活躍，疊加新股上市：月度成交額為71億元，環(huán)比上升63%，周成交量15.2億份，環(huán)比上升62%。

*注：C-REITs成交情況

估值方面看，截至2月28日C-REITs市場(chǎng)的P/NAV為1.17，與上月持平，位于REITs市場(chǎng)成立以來(lái)34%分位數(shù)水平，位于2022年以來(lái)11%分位數(shù)水平，預(yù)期分派率為5.48%，比上月降低3個(gè)bp。

政策持續(xù)支持REITs市場(chǎng)的快速發(fā)展，2月人民銀行和銀保監(jiān)公布的相關(guān)政策分別提到了私募基金支持PRE階段的資產(chǎn)孵化及保租房板塊進(jìn)一步擴(kuò)容與發(fā)展。

*注：C-REITs與其他大類(lèi)資產(chǎn)相關(guān)性

*注：C-REITs與其他大類(lèi)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)比

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