2021年8月20日，一群憤怒的基民涌入南方基金直播間，對當(dāng)時正在直播的林樂峰總口誅筆伐，該場直播的主持人小雪只能盡力安撫彈幕情緒。但虧錢的憤怒顯然不是那么容易消解的，一部分不理智的基民轉(zhuǎn)而將討伐對象換成小雪。在該場直播進(jìn)行到近50分鐘時，主持人小雪最終情緒崩潰大哭，林樂峰總只能一個人自問自答了10分鐘，直到主持人擦干眼淚，兩人才恢復(fù)互動。

在那場直播中，基民們吐槽最多的就是南方盛元紅利混合這款產(chǎn)品，這也是林樂峰總接手的第一款偏股混合型公募基金產(chǎn)品（2019年3月15日接手），如果從2021年內(nèi)高點開始計算，截至直播當(dāng)日的2021年8月20日，這只產(chǎn)品區(qū)間回撤約11%。

從我的截圖中可以看出，如果在2021年開年就持有這只基金，哪怕拿到2021年8月底也是不虧錢的，但由于2021年初A股核心資產(chǎn)（傳統(tǒng)大白馬）們迎來了“最后的瘋狂”，而林樂峰總又恰好偏好相關(guān)標(biāo)的，所以導(dǎo)致相當(dāng)多基民在2021年年初追高買入這只基金，并接過了擊鼓傳花的“最后一棒”，最終只能高位站崗……

(資料圖)

有趣的是，我發(fā)現(xiàn)林樂峰總當(dāng)時正在管理的、股票倉位同樣很高的靈活配置型產(chǎn)品——南方轉(zhuǎn)型增長混合，在2021年內(nèi)的表現(xiàn)反而非常亮眼，甚至拿到了當(dāng)年證券時報頒發(fā)的三年期靈活配置混合型明星基金獎。

我個人認(rèn)為，林樂峰總管理產(chǎn)品在2021年內(nèi)出現(xiàn)業(yè)績分化的唯一解釋，就是債券類資產(chǎn)配置比例的多寡，比如南方轉(zhuǎn)型增長混合彼時股票倉位約80%，所以凈值波動相對較小，后續(xù)也能更快地漲回來；而南方盛元紅利混合彼時股票倉位約90%，所以凈值波動更大，一直到今天（2023年4于10日）也沒有漲到2021年內(nèi)最高點……

PS，林樂峰總于2022年7月8日卸任了唯一在管的偏股混合型公募基金產(chǎn)品——南方盛元紅利混合，但在兩個多月后的2022年9月30日，其又新發(fā)行了另一款偏股混合型公募基金產(chǎn)品——南方均衡成長混合。

PS+，直到2023年4月，小雪都還是南方基金直播間的常駐主持人，并未離職。

一、投資邏輯

從開頭的故事中可以看出，我個人認(rèn)為南方基金林樂峰總更擅長債券類資產(chǎn)的投資，所以我個人從2022年開始就配置了林樂峰總管理的混合債型公募基金產(chǎn)品——南方寶元債券。

這里插播下，南方寶元債券是國內(nèi)第一只開放式債券型公募基金產(chǎn)品，林樂峰總雖然并非其“創(chuàng)始”基金經(jīng)理，但卻是管理該產(chǎn)品時間最久的基金經(jīng)理（截至2023年4月10日

，共管理超7年），同時也是將這只產(chǎn)品推上領(lǐng)獎臺的基金經(jīng)理——南方寶元債券于2019年獲得了證券時報頒發(fā)的五年期保守配置混合型明星基金獎。

然而，我錯了。

林樂峰總在2023年3月30日的路演中明確指出，自己是股票研究員出生，雖然當(dāng)前管理的多為偏債混合型公募基金產(chǎn)品，但自身主要研究精力還是分給了股票類資產(chǎn)，債券類資產(chǎn)僅做大方向判斷，不做小級別擇時。

行吧，我發(fā)現(xiàn)我最近看基金、基金經(jīng)理都不太準(zhǔn)，有必要找個什么圣地洗洗臉……

不過聽完林樂峰總的介紹后，我發(fā)現(xiàn)其大類資產(chǎn)配置邏輯非常通順，自上而下，一目了然：首先用FED（股債性價比）模型測算股債配置比例，并用滬深300股息率模型測算當(dāng)前A股投資勝率，然后用PB指標(biāo)確定具體投資行業(yè)，最后用ROE長期中樞圈定個股標(biāo)的。

這里有兩點需要拓展說明：一是林樂峰總發(fā)現(xiàn)在極端情況下，行業(yè)PE指標(biāo)會失效，所以他主要使用PB指標(biāo)確定行業(yè)估值水平；二是個股ROE數(shù)值波動較大，他更看重各股票該指標(biāo)的“長期穩(wěn)態(tài)區(qū)間”，而非絕對數(shù)值。

總的來說，林樂峰總的投資框架大體等同于經(jīng)典的PB-ROE模型，不過這個框架篩出來的個股也很“經(jīng)典”——基本就是大家耳熟能詳?shù)摹皞鹘y(tǒng)大白馬”（也可以說是“核心資產(chǎn)”？），比如白色家電、銀行、白酒、調(diào)味品、龍頭化藥之類。當(dāng)然，股票持倉簡單也有好處，至少投資者看一眼就能理解基金經(jīng)理的投資風(fēng)格，不用擔(dān)心他搞什么“花活”。

二、業(yè)績情況

怎么說呢，林樂峰總目前在管10只公募基金產(chǎn)品，但構(gòu)成非常復(fù)雜，我個人將其分為固收類、權(quán)益類和均衡類。當(dāng)然，有些分類還能繼續(xù)細(xì)化，比如固收類里面又可以分出偏債混合（股票倉位最多40%）和混合債（股票倉位最多20%）兩種產(chǎn)品，而均衡類里面又可以分出靈活配置（股票和債券倉位可以任意調(diào)整）和平衡混合（股票和債券倉位必須維持5:5）兩種產(chǎn)品。總之，普通個人投資者只要把林樂峰總所有在管產(chǎn)品研究透了，基本也就能搞懂國內(nèi)絕大部分公募基金產(chǎn)品的設(shè)計邏輯了……

先說固收類，林樂峰總的代表產(chǎn)品有南方寶元債券（混合債基）和南方安康混合（偏債混合）。

再說權(quán)益類，林樂峰總的代表產(chǎn)品有南方均衡成長混合（偏股混合）和南方轉(zhuǎn)型增長混合（靈活配置，但因為長期高配股票，所以這里劃為了權(quán)益類）。

最后是均衡類，林樂峰總的代表產(chǎn)品有南方均衡回報混合（平衡混合）。

從上面的三張圖可以看出，2018年以前，林樂峰總的超額收益主要來自債券類資產(chǎn)，而在2018年以后，股票類資產(chǎn)為林樂峰總貢獻(xiàn)了絕大多數(shù)超額收益。

當(dāng)然，不管是2018年以前還是以后，林樂峰總的排名基本沒有掉出過全市場公募基金經(jīng)理收益率的前一半。

三、市場前瞻

本文第一章節(jié)寫了林樂峰總自上而下的一整套投資框架，這里干脆直接拿過來分析2023年國內(nèi)資本市場。

首先，FED（股債性價比）模型顯示，當(dāng)前國內(nèi)股市投資性價比高于債市，深層原因和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有關(guān)，而一般在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期，權(quán)益類資產(chǎn)收益率都會高于固收類資產(chǎn)。

其次，當(dāng)前滬深300指數(shù)股息率大約為3%，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)看，在這個股息率水平時介入A股獲得正收益的概率非常高。

然后，截至2023年3月20日，A股30個申萬一級行業(yè)的PB數(shù)值都位于50%分位點以下，其中10個行業(yè)甚至位于歷史10%分位點以下，說明當(dāng)前大部分A股行業(yè)“并不貴”。

最后，長期穩(wěn)態(tài)ROE中樞數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前投資性價比較高的一批股票集中于大消費和中游制造方向，其中大消費受益經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而中游制造的資產(chǎn)負(fù)債表正處于歷史最好時期之一。

在分析2023年市場時，林樂峰總指出了兩個投資者的常見誤區(qū)：一是相信直覺不信數(shù)據(jù)，二是過于短視不看趨勢。

所謂相信直覺，比如一些投資者認(rèn)為自己的工資在2023年并未上升，所以經(jīng)濟(jì)并沒有復(fù)蘇。但實際上，A股上市公司的經(jīng)營數(shù)據(jù)整體出現(xiàn)了非常大的好轉(zhuǎn)，甚至比國家統(tǒng)計局給到的全國整體數(shù)據(jù)更好。況且，林樂峰總指出，2022年有些行業(yè)是“完全沒有”，比如餐飲，現(xiàn)在它們不說是從0到1，至少也是從1恢復(fù)到10吧，估值修復(fù)的邏輯總要承認(rèn)的。

另外所謂過于短視，林樂峰總指出，部分投資者從2022年開始積累悲觀情緒，直到現(xiàn)在也無法完全切換思路，所以總覺得短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還不夠好、2023年部分目標(biāo)定的太低等等，這也是上證指數(shù)一直在3000至3300點間震蕩的原因，要知道在2022年初，上證指數(shù)可是從3600點開局的！這里退一萬步說，只要認(rèn)定2023年會比2022年好，哪怕僅持有估值修復(fù)的邏輯，上證指數(shù)也要漲回3600點才算合理。

總的來說，林樂峰總的路演給我的感覺就是大巧不工——持倉很簡單，投資邏輯很簡單，市場研判也很簡單，投資者只要認(rèn)定中國國運可以長期穩(wěn)健增長，那就可以長期持有林樂峰總的公募基金產(chǎn)品。

#雪球基金調(diào)研團(tuán)#

$南方轉(zhuǎn)型增長混合C(F014499)$$南方寶元債券C(F006585)$$南方均衡成長混合C(F016493)$

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