這是一個非常簡單的易懂的標的，主要尷尬點在于農業這個領域在A股就是坑多，所以不管是市場還是我個人都非常慎重。這應該是除豬肉外個人看的第二個比較純粹的農業股。下面還是從下限和上限去思考這個公司。

(資料圖片)

下限：安全邊際在哪里？

1.公司老業務是農藥制劑行業，農藥制劑是把農藥原藥進行復配后銷售給農民并提供服務的生意。公司主要產品為殺蟲劑、殺菌劑、除草劑及植物營養產品等。這里需要注意，主業核心是復配、下地給農民做植保、做除蟲除草，不同于大部分農藥企業做化工原藥，主業不是化工的邏輯。

這塊主業非常穩定，16-22年拋開特殊情況，基本維持每年3億左右利潤，給15-20倍，大概有45-60億市值。

從技術面出發，公司18-22年的年線基本都在6-7元水平，是一個5年級別的年線大箱體，說明市場在長達5年的時間為公司主業的公允定價就在6-7元這個水平。而今年公司出現了年線、月線級別的箱體突破。

2.突破的原因在于公司17年布局的第二曲線特色水果種植（主要是藍莓）出現了積極變化。這是一個5年維度的第二曲線布局，今年到了開花結果兌現利潤的階段。其中在21年公司實現扭虧為盈，做到1億收入和700萬利潤，22年擴大10倍的種植面積，23年Q1開始收獲藍莓，兌現業績，所以一季報非常值得期待。同時公司在22年底完成了股權激勵，2021年公司歸母凈利潤3.05億，2023、2024、2025年股權激勵凈利潤目標分別為：4.27億、4.88億、5.49億。這是一個在3億利潤停留了6年的公司，23年公司凈利潤將首次突破3億，將實現創新高。公司重新恢復成長屬性。

總結：主業的穩定性、第二曲線的成長性、股權激勵的保底、技術面的輔助共同構成了這個標的的安全性和下限。

上限：想象空間和壁壘決定上限

想象空間1：按爆炸的計算器。

公司嘗試過種很多水果，但我看下來真正具備超額利潤商業價值的水果只有藍莓。火龍果出廠價3-4元/kg，冬季最貴也就8元/kg，單價低。而云南大藍莓出廠價80元/kg，終端盒馬里佳沃和Dirscolls的一般是25元/125克，換算下來200元/kg，提價2.5倍，單價高，利潤率足。燕窩果雖然價格也能到70-80元/kg，但目前消費者認知不足，需求量不大。

藍莓有護眼一說，當今打工人看電腦、手機多，會想著多吃藍莓；云南大藍莓是直徑15-25的大藍莓，非常甜，口感絕佳，不同于過于酸澀的小藍莓，大人小孩都愛吃。這里藍莓的需求不多贅述，我堅定認為這是非常好的一個結構性消費趨勢。

所以只有藍莓具備了龐大的需求和超高的單價與利潤，是一個非常好的大單品，其他品類都不行。

剩下就是計算器的事情了，很多老師已經都有按過，我也自己按了一個，僅作參考。這里只貼藍莓了，火龍果、燕窩果還能貢獻了小幾千萬。

注意：農業因為氣候的波動、冷鏈運輸、保存等具有不穩定性，所以成本費用可能與預估有較大出入，這里的計算器是根據公司交流口徑按的，實際關注年報和財報的驗證。

不過從想象空間去看，藍莓的盈利計算器就是按爆炸。

情景一：最保守給15倍PE（更多就是覺得超額利潤不能維持），今年1.5-2億利潤，增厚25-30億市值，加上主業45-60億市值，安全邊際70-90億市值，這是下限。

情景二：如果市場愿意往明年去按計算器，3萬畝投產，明年藍莓計算器能按到4-6億利潤，還是給15倍PE，就是60-90億市值彈性。

情景三：如果市場就看今年，但認可藍莓是消費趨勢，覺得這是一個未來2年復合100%增長的消費品，愿意給農業品消費股的估值（類似于21年給培育鉆石工業品給消費品的40PE），加上今年經濟復蘇明顯、消費風格強勢，但大量消費股其實沒有跌透，估值不便宜，所以一線機會不大，溢出資金流入這種結構性小品種和新方向，估值也拔到40倍。那就是60-80億的市值彈性。

情景四：情景二+情景三（最樂觀情況），這是最上限。

想象空間2：稀缺的現代化農業？

A股農業多天坑，國聯水產的對蝦、佳沃的三文魚、天馬科技的鰻魚（現在還有80億市值）、雪榕生物的金針菇……所以諾普信的藍莓會不會也算進去，這個也是我和市場共同的擔憂。

但從更宏大的角度去看，這確實是中國農業的未來發展方向。上一個這樣的標的還是牧原股份了。雖然質疑牧原造假的人很多，但拋開財務，從實際出欄去看，也不可否認牧原工業化養豬模式的成功與超級成長。

而種植業，過去國內一個是小農經濟，沒有規模化，一個是作物以糧食作物為主，利潤率低。而隨著這些年的城鎮化，大量農村土地流轉，具備了成片規模化的非紅線農業用地，外部出現第一個積極因素。

隨著冷鏈物流的完善、盒馬/Ole等精品超市的興起，水果消費場景從路邊攤、水果店變為了精品商超，水果高端化的消費趨勢越發明顯，這又是一個外部積極因素。

再看內部，公司董事長兼實控人盧柏強現在61歲，是農學背景，高級農藝師，曾任深圳市農科中心果樹所所長，兼職中國農藥工業協會副會長等。 主業達到天花板之后，公司尋求進一步拓展。2012年公司開始向上游延伸做原藥，但思路錯誤。上游原藥是化工，公司團隊背景并不具備做化工的能力。2016年互聯網+浪潮下，公司嘗試用互聯網模式去做渠道賦能，收購整合并賦能經銷商，幫助解決三農問題。并表十幾個億，但本質還是農資，并沒有大的顛覆，變現也有限，目前還在這個方向持續努力。 2018年，公司開始去做特色種植業， 盧總說搞原藥不是他的專業，種植是他的專業，這個方向總算是找對了。

從內部因素去看，懂農保、懂農資，之前做農業服務，現在下場自己做大單品種植，這是公司敢去做這件事的最大底氣。

董事長親自定戰略帶隊去做第二曲線，這是公司最懂種業的人。總經理李海姣是公司人力負責人，讓他去做總經理主要是公司從頭開始做，核心是人力，他不懂種業，但是懂招人。目前主要負責人有海升果汁（港股上市公司海升集團，主營濃縮蘋果汁）、還有2個怡顆梅（Driscoll’s，是美國加州栽培高品質新鮮樹莓、藍莓、黑莓和草莓的公司，13年底在云南種植漿果，目前在盒馬藍莓銷售中占比較大。公司其中一個負責人曾經是怡顆梅中國區的負責人）、雀巢（種植業務的人）。

上市公司層面的員工采用股權激勵，下面子公司采用事業合伙制，負責人自己也要投錢。

所以看起來人、團隊、激勵制度都是靠譜的。

大面積土地流轉，搶下云南絕佳的用地，高價引進澳大利亞的專利植株，引進以色列的滴灌系統，無土栽培，一畝地標準384株藍莓的標準種植。這些都讓人眼前一亮。

這會不會是大家渴望已久的一個真正能盈利的現代化農業公司？

壁壘：真的很高？主要分歧點

藍莓的問題在于太賺錢了。從第一性原理去看，非壟斷生意，這么高的盈利，必然會引發競爭格局惡化。核心在于藍莓的超額利潤能維持多久？以上加上的現代化農業生產模式是否能形成較長維度的商業壁壘，這是給多少估值的核心。

陽光玫瑰：21年30元/kg、22年18元/kg、23年估計12元/kg，價格掉的非常快。公司沒去做是發現陽光玫瑰種一批可以，小農種一株也可以，沒有規模化競爭力。

百香果：開花就在一個月內，期間如果這一個月氣溫變化較大，其酸甜度變化非常大，一致性很難控制，最終也放棄。

所以最后選來選去，發現單價高、利潤高、市場需求大、供給壁壘相對較高（參考最新的調研紀要）的品類就只有藍莓了。

21年炒培育鉆石的時候，大家又都認為壁壘高，供給卡點在六面頂壓機上，最后給到了消費股的估值。這玩意兒我的理解是看不清楚，長期看肯定往下，但能持續多久只能靠跟蹤，所以這種標的頭啖湯是最好的，越往后越尷尬。

所以總結一下，下限看得清，上限能展望，想象空間非常大，估值給多給少，給15倍還是40倍，最后市場說了算，我聽市場的。

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