各位朋友好：

(資料圖)

最近市場持續震蕩，A股走勢處于“躺平”階段，H股相對波動較大，受年前漲幅較大影響，最近略有回調。整體而言，目前全市場處于最常見的震蕩走勢，過程比較考驗投資者的耐心和定力。

美股納指前期漲幅較大，自2022年年底至2月初累計漲幅接近20%，雖近期有所回調，但其PE仍漲至27.47，10年歷史百分位接近66%。有不少朋友問：為何納指感覺漲的不多，但百分位為何變動這么大？

一、指數估值百分位

定義：指數估值歷史百分位，是指基于某一指數特定的估值指標（市盈率、市凈率、市銷率等），在統計歷史周期內，該估值所出現的概率，該比例基于“時間”的估值分布，而非估值比。

示例：當前納指100PE為27.47，其10年歷史百分位為65.59%。這是指：在過去10年里，PE低于27.47的時間占65.59%，高于27.47的時間占34.41%。

低估：估值表采用歷史百分位20%為低估，則表示：在統計周期內，有20%的時間指數估值低于當前值，有80%的時間估值高于當前值。

從可投時間、目標倉位、潛在回撤深度等要素考慮，20%百分位是安全性較高、定投空間較大、回撤相對可控的位置。當然，基于該閾值，指數仍可能繼續下跌，甚至極小概率下突破新低。但此時采用“低估+定投+越跌越買”策略，勝率較高。

高估：估值表采用歷史百分位80%為高估，同理表示：在統計周期內，有80%的時間的估值低于當前值，有20%時間的估值高于當前值。

這種情況出現時，雖然不表示不會漲，甚至出現超過歷史極值的可能。但從概率學的角度來講，80%估值百分位已經處于歷史較高位置，需要有序分批止盈。

估值百分位：為了方便各位朋友根據自身需求，調整定投閾值，估值表內也添加了“估值百分位”，我們可以基于：指數類型、指數絕對估值、指數歷史百分位去設定契合自身需求的低高估閾值。

如果經驗充分，寬基指數的低估閾值可以適當放寬，從而獲得更充分的定投時間。如果是行業指數，則建議謹慎，因為行業指數一般成立時間較短，絕對估值較高，估值百分位的穩定性較低。尤其是細分行業指數，行業變化較大，ROE并不穩定，需要較高經驗。

二、估值百分位的波動

回顧了基本概念，我們知道歷史百分位是基于“時間”的估值分布統計。因此，指數估值如果一直集中于某一個估值區間，當突破該區間時，其估值百分位會進入極值。

1、估值分布密集、穩定導致的波動

示例：在過去10年中，某一指數估值長期波動于13至15，假設13至14占比40%，14至15占比50%，合計占比90%以上。那么當概指數估值跌破13時，即便跌至12.99，其估值百分位也會降至10%以內。

假設某一天收盤時估值為13.55，其歷史百分位可能是31%，第二天大跌，估值跌至12.99，其歷史百分位快速降至9.8%。從絕對估值看，降幅不足5%，但百分位下降20%+，這一點需要理解，目前納指100的百分位波動有類似原因。

2、估值中樞變化導致的波動

估值中樞變化并非一蹴而就，但估值中樞走低、走平、走穩是長期趨勢。估值百分位是基于統計時間內數據來計算，當歷史極值脫離統計周期時，其歷史百分位會出現較大波動。

比如：在2015年牛市和2018年熊市時，大部分核心指數都出現了歷史極值，如果統計周期是10年，當時間來到2025年或2028年時，歷史極值會脫離統計周期，其低估高估閾值會出現較大波動。

同樣道理，如果納指100采用全歷史估值，則百分位波動會較小。但2000年左右的互聯網泡沫實在駭人聽聞，因此表內采用了近10年歷史百分位，相對較短的統計周期和相對較少的歷史極值，也是百分位波動較高的原因之一。

3、財報發布期疊加的波動

估值是基于財報數據的，財報的更新自然會對估值產生重大影響。如果是寬基指數，因為成份股較多、行業分布較散，指數整體盈利比較穩定，因此財報更新時一般不會產生重大波動。

如果是行業指數，尤其是周期性較強的行業，偶爾碰到點事情，整個行業都會風聲鶴唳，此時業績自然波動較大，也從而影響估值的大幅波動。

去年整體經濟承壓，尤其是新興互聯網科技企業的業績下滑嚴峻，濃眉大眼的微軟、亞馬遜、FB等企業業績差強人意，從而導致納指100整體估值波動較大。

反之，如果后續科網股增速回歸，業績再次回歸正常增速，那么納指100目前較高的PE會出現較大回落，這也是納指100估值一直處于一個穩定區間的根本原因：企業質量高、盈利能力強，業績增速穩。

因此，持有納指100的朋友，應當更耐心一些，所謂有效市場便是指類似情況：股價慢慢漲、估值不一定漲，長期持有的體驗很好。

4、指數編制規則變化導致的波動

指數編制規則的調整，自然會導致估值出現較大變化。如果是基于原有規則的優化，整體變化尚在控制之內（紅利系列指數），則仍可按既定的統計方式處理。

如果規則進行了完全不同的調整（中證100），那么其所含的歷史百分位的有效性會大幅降低，甚至失效。我們得重新觀察指數，重新通過時間的沉淀去積累更充分的歷史數據。

但是有一點，指數正常的基于編制規則的年度調倉，61建議看淡一些。常有不少人吐槽滬深300是接盤大王，但從歷史有效性和歷史完整性的角度去看，全歷史估值百分位已經完全包含了歷年的年度調倉而導致的變化，指數的歷史收益率也已經包含了這個“缺點”。

誠然，高位納入寧王總歸讓人難受，但正是因為類似的被動調倉機制，使得指數能較好的完成新陳代謝，完成行業的新老交替。

三、“61”全市場估值儀表盤

四、“61”指數基金估值表（0138期）

五、重點提示

1、中證紅利：PE漲至6.8，全歷史百分位約4.00%。眾所周知，紅利類指數由于是股息率加權，目前61所能檢索到的所有三方數據源均是“市值加權”，因此采用的數據為中證指數官方數據（PE2）。

受中證指數官方數據匱乏影響，目前的百分位屬于“有限歷史經驗數據”，又受去年紅利類指數大范圍優化編制規則影響，其歷史估值百分位的準確性再一次降低。

不過，紅利類指數大部分均為銀行、房地產、基建、能源、公共事業等行業組成，除了能源、煤炭類成份股，大部分其余行業均處于歷史低位。整體而言，紅利類指數估值穩定性較好，走勢相對來說極為平緩，是一個安全性較高，收益較好，波動較低，持有體驗不錯的指數類型。

2、滬深300：PE至11.91，全歷史百分位為29.06%，標準的“正常偏低”估值區域。滬深300的估值表現了整體目前市場所處的狀態：可以有選擇的慢慢投，但不宜大筆投。

3、恒生指數：PE回落至9.83，全歷史百分位回落至26.41%，處于正常偏低狀態。對比去年自然是漲幅巨大，但最近一段時間還是回落不少。從定投的角度，可以耐心等等，如果再次進入低估，可以繼續定投，否則耐心持有即可。

4、中證醫療：PE漲至26.01，全歷史百分位漲至4.36%，仍處于低估狀態。對比去年最低已有所反彈，但反彈強度有限，不能跟港股、中概等指數相比。

從歷史數據看，中證醫療在2015年牛市時曾到達PE138倍的高度，然后后續幾年一直消化，估值一路下降，最終在2018年年底到達階段底部（32倍）。自2019年起，指數開始快速反彈，并于2020年創造114倍的階段高點。

自2020年7月至今，早期受行業極高增速、近期受指數一路腰斬影響，指數估值一路下滑，于2022年12月20日創造可統計歷史最低值（22.93倍），當前有所反彈，但仍處于較低估值范圍。

從上述數據可以看出行業指數的高波動性，定投行業指數需要增加安全邊際、嚴格控制倉位，但如果計劃完全、認知到位，則須按計劃執行，耐心等待價值回歸。

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對于納指100，61會慢慢低估定投，耐心等待下一個經濟擴張周期。

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