—基金經(jīng)理畫(huà)像：安信基金·張翼飛、李君

介紹過(guò)那么多“固收+”基金，特別是雙經(jīng)理搭配的“固收+”基金，相信大家也對(duì)此類(lèi)產(chǎn)品比較熟悉了。

一般都是一人負(fù)責(zé)權(quán)益，一人負(fù)責(zé)債券，從宏觀出發(fā)，自上而下判斷選股方向和大類(lèi)資產(chǎn)。

(相關(guān)資料圖)

從宏觀做判斷是做預(yù)測(cè)，低頻的積累大勝，難度非常大，不太穩(wěn)定，看對(duì)了可能賺很多錢(qián)，看錯(cuò)了也可能虧很多。

但行業(yè)內(nèi)有一對(duì)比較特別的搭檔：一個(gè)不同之處在于他們不是分別做股票和債券投資，而是共同負(fù)責(zé)；另一個(gè)不同之處在于，他們更偏向于采用自下而上的方式來(lái)做“固收+”。

下圖是我們重點(diǎn)關(guān)注的45只優(yōu)秀穩(wěn)健“固收+”基金同期業(yè)績(jī)表現(xiàn)（時(shí)間區(qū)間：2015-5-25至2023-1-31，橫軸為年化收益率，越往右越高，縱軸為夏普比率，越上越好。數(shù)據(jù)來(lái)源：choice）

安信穩(wěn)健增值（上圖紅點(diǎn)）的同期收益排名第5，夏普比率（代表了風(fēng)險(xiǎn)收益比，即持有體驗(yàn)）排名第1，且遙遙領(lǐng)先。

下圖是這45只優(yōu)秀穩(wěn)健“固收+”基金同期風(fēng)險(xiǎn)控制情況（時(shí)間區(qū)間：2015-5-25至2023-1-31，橫軸為年化波動(dòng)率，越左越好，縱軸為最大回撤，越上越好。數(shù)據(jù)來(lái)源：choice）

安信穩(wěn)健增值（上圖紅點(diǎn)）的同期年化波動(dòng)率和最大回撤都是同期排名第4，處于最左上角的位置。

憑借優(yōu)秀的風(fēng)險(xiǎn)收益，張翼飛&李君也在2021年開(kāi)始逐漸被廣為人知，管理規(guī)模開(kāi)始擴(kuò)大，大家可能會(huì)擔(dān)心他們能否延續(xù)優(yōu)秀的表現(xiàn)。

在過(guò)去的2022年，市場(chǎng)出現(xiàn)了罕見(jiàn)的股債雙熊，大部分偏債混合基金都出現(xiàn)了年度負(fù)收益。

張翼飛&李君負(fù)責(zé)的混合資產(chǎn)投資部管理的多只產(chǎn)品逆勢(shì)取得了正收益，他們對(duì)流動(dòng)性極其重視的投資策略，契合大規(guī)模資金的管理要求。

安信穩(wěn)健增值是一只靈活配置型基金，股票倉(cāng)位可以0-95%，不過(guò)該基金成立以來(lái)一直是按照“固收+”進(jìn)行運(yùn)作，股票倉(cāng)位均值為9.65%，債券倉(cāng)位均值102.4%。

從大類(lèi)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來(lái)看，該基金以優(yōu)質(zhì)債券筑底，同時(shí)配置一定比例的權(quán)益，股債資產(chǎn)靈活調(diào)整。

大類(lèi)資產(chǎn)比例會(huì)做一定的調(diào)整。與其他同類(lèi)基金順勢(shì)調(diào)倉(cāng)不同，他們主要是逆向的調(diào)整倉(cāng)位。

比如牛市成立時(shí)股票低倉(cāng)位、債券加杠桿，2018初提前降股票倉(cāng)位，2018年底提升股票倉(cāng)位，2022年以來(lái)在熊市中逐漸增加股票倉(cāng)位、提前降低了債券倉(cāng)位。

據(jù)了解，這些倉(cāng)位變動(dòng)不是根據(jù)宏觀預(yù)測(cè)的擇時(shí)，而是根據(jù)股票性價(jià)比的擇價(jià)。如果能找到大量非常有吸引力的股票，倉(cāng)位就會(huì)提升；如果找不到，權(quán)益的倉(cāng)位自然就低。

擇價(jià)客觀上實(shí)現(xiàn)了倉(cāng)位擇時(shí)，但這與宏觀上的提前預(yù)判或趨勢(shì)上的順勢(shì)而為顯然都是不一樣的。

偏債型基金的選股思路和相對(duì)收益型的權(quán)益型基金不太一樣，一般不太追求上漲的彈性，更追求絕對(duì)收益和安全邊際。

從券種結(jié)構(gòu)來(lái)看，債券部分基本上常年配置較多的利率債，歷史平均32.6%（上圖暖色調(diào)），這是與其他“固收+”比較不同的地方。

還會(huì)配置一定的信用債（上圖冷色調(diào)），歷史平均41.4%。基本上是高等級(jí)AAA信用債，以中短久期、高評(píng)級(jí)國(guó)企央企債券為主，不做信用下沉，在1~3年范圍內(nèi)收放久期。

可轉(zhuǎn)債倉(cāng)位（上圖黑色）平均為26%，但是變動(dòng)較大，主要是依據(jù)性價(jià)比進(jìn)行調(diào)整，以銀行和基建轉(zhuǎn)債為主，主要是流動(dòng)性好的大盤(pán)債，大部分是價(jià)格低于110元的債性強(qiáng)的轉(zhuǎn)債。

四、投資框架分析

張翼飛&李君的投資框架非常有意思，我看了多篇兩人的公開(kāi)訪談，在此摘錄和給大家多分析一下。

總體來(lái)說(shuō)，他們的方法主要是自下而上的判斷性價(jià)比，滾動(dòng)挑選高性價(jià)比的資產(chǎn)構(gòu)建組合，并非常注重流動(dòng)性管理和持有體驗(yàn)。

由債券部分貢獻(xiàn)穩(wěn)健的底層收益，并提供安全墊，權(quán)益部分和可轉(zhuǎn)債力爭(zhēng)獲取“+”的超額收益。

這種圍繞性價(jià)比的策略，特點(diǎn)就是一點(diǎn)一滴的積累，不依賴預(yù)測(cè)，不依靠運(yùn)氣，每次只賺一點(diǎn)點(diǎn)，但是拉長(zhǎng)來(lái)看，就能積累巨大的優(yōu)勢(shì)。

這種方法非常像著名的圍棋大師李昌鎬，每手棋只追求半目勝，“通盤(pán)無(wú)妙手”,但是積勝勢(shì)于點(diǎn)滴，化風(fēng)險(xiǎn)于無(wú)形。

大類(lèi)資產(chǎn)的配置比例不是根據(jù)宏觀得出的。首先股票中樞是根據(jù)產(chǎn)品類(lèi)型的策略周期相匹配的；其次確認(rèn)權(quán)益?zhèn)}位上限以及正常情況下的倉(cāng)位下限，然后通過(guò)自下而上的性價(jià)比判斷，得出具體的股票倉(cāng)位。

可轉(zhuǎn)債也是依據(jù)性價(jià)比來(lái)決定倉(cāng)位，由于可轉(zhuǎn)債整體聯(lián)動(dòng)性較強(qiáng)，常常同時(shí)很貴或同時(shí)很便宜，所以組合中的可轉(zhuǎn)債倉(cāng)位變動(dòng)也會(huì)比較大。

權(quán)益?zhèn)}位會(huì)一般留有一定余地。假設(shè)20%的權(quán)益?zhèn)}位上限，通常只用到15%。雖然會(huì)犧牲一部分收益，但在系統(tǒng)性下跌的時(shí)候，有承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力。

張翼飛&李君對(duì)于純債部分的要求，就是能獲取穩(wěn)定的可預(yù)期的安全墊，并確保流動(dòng)性。

所以他們主要采用中短久期策略，投資利率債和高等級(jí)信用債。這類(lèi)資產(chǎn)流動(dòng)性好，資金容量大。

前面介紹了，與很多固收出身的基金經(jīng)理不同，張翼飛&李君在權(quán)益投資的一個(gè)原則就是：選股不依賴復(fù)雜的宏觀分析。

安信基金以價(jià)值投資著稱(chēng)，旗下有陳一峰、張競(jìng)、聶世林、袁瑋、池陳森等權(quán)益名將。張翼飛&李君也同樣秉承價(jià)值投資理念，自下而上選股。

根據(jù)我個(gè)人的界定，他們的風(fēng)格更偏向于質(zhì)量?jī)r(jià)值，既要求公司質(zhì)地好，又要求股票價(jià)格便宜。估值合理偏低時(shí)耐心持有賺企業(yè)盈利，但不參與泡沫。

他們會(huì)長(zhǎng)期跟蹤優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股，結(jié)合基本面和估值，不斷的尋找高性價(jià)比股票的低估值、高股息的“固收+”型股票。逆向投資，在低估時(shí)買(mǎi)入、耐心持有、高估時(shí)賣(mài)出。

李君還會(huì)輔以量化策略配置一些中、小盤(pán)潛力股票，分散持倉(cāng)。

轉(zhuǎn)債是張翼飛團(tuán)隊(duì)比較擅長(zhǎng)的一類(lèi)資產(chǎn)，對(duì)定價(jià)有研究?jī)?yōu)勢(shì)，轉(zhuǎn)債配置較多，也貢獻(xiàn)了不少超額收益。

不過(guò)他們不是長(zhǎng)期配置，也是自下而上根據(jù)性價(jià)比來(lái)決定倉(cāng)位的，當(dāng)轉(zhuǎn)債性價(jià)比特別顯著時(shí)，增加總體倉(cāng)位。

從歷史倉(cāng)位來(lái)看，可轉(zhuǎn)債倉(cāng)位在0-60%之前動(dòng)態(tài)調(diào)整，2018年之后可轉(zhuǎn)債規(guī)模和數(shù)量擴(kuò)大，他們的配置稍微多了一些。

可轉(zhuǎn)債經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益不匹配的情況，結(jié)合基本面研究與期權(quán)定價(jià)，挑選債性強(qiáng)的轉(zhuǎn)債，根據(jù)個(gè)券流動(dòng)性決定倉(cāng)位，并充分分散化。

張翼飛團(tuán)隊(duì)的風(fēng)險(xiǎn)控制策略也非常具有獨(dú)創(chuàng)性和先進(jìn)性，只是比較復(fù)雜，我盡量用白話講清楚。

雖然可能犧牲少許彈性，但獲得了更強(qiáng)的韌性，可以更便捷地糾錯(cuò)、改善。

實(shí)際上我們并不是去嚴(yán)格限制股票的比例，或者轉(zhuǎn)債的比例。我們嚴(yán)格限制的是，資產(chǎn)潛在的下跌空間。比如說(shuō)成長(zhǎng)股，哪怕1%的倉(cāng)位，它的潛在波動(dòng)可能高于大盤(pán)價(jià)值股1.5%的倉(cāng)位。

張翼飛、李君將其形象的比喻為“紅黃藍(lán)三原色”，然后對(duì)這三個(gè)底層組合進(jìn)行顏色調(diào)配，就可以組合成不同的產(chǎn)品，滿足不同客戶的理財(cái)需求。

首先，查一查基金合同中約定的權(quán)益?zhèn)}位上限，挑選適合自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金；

其次，市場(chǎng)波動(dòng)在所難免，投資者想管住手，可以考慮待持有期的基金，避免被市場(chǎng)無(wú)效的波動(dòng)干擾。

雖然說(shuō)選兩個(gè)人共同管理的基金感覺(jué)更好，但是考慮到兩人合作多年、理念一致，同屬混合資產(chǎn)部，兩人又都是負(fù)責(zé)人，我覺(jué)得可以負(fù)責(zé)任的說(shuō)：張翼飛和李君單獨(dú)管的基金，選誰(shuí)的都可以。

相對(duì)來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得李君管理的產(chǎn)品回撤控制可能也會(huì)更小一些（他的持倉(cāng)更分散），近3年他的安信新趨勢(shì)業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色。

李君管理的安信穩(wěn)健匯利一年持有期，這只基金業(yè)績(jī)更好，可投港股，港股包含更多低估值、高分紅的價(jià)值股，更符合他們的投資理念，有利于基金經(jīng)理發(fā)揮。而且一年持有期的設(shè)置也能避免投資者被“市場(chǎng)先生”干擾。

張翼飛管理的產(chǎn)品，資產(chǎn)獨(dú)立性應(yīng)該會(huì)更強(qiáng)，保持一如既往的特色，包括規(guī)模仍不大的安信民安回報(bào)一年持有期，以及彈性更強(qiáng)的安信穩(wěn)健聚申一年持有期，都是值得大家收藏與關(guān)注的產(chǎn)品。

結(jié)語(yǔ)：這篇文章花了我不少時(shí)間來(lái)打磨，但我也樂(lè)在其中，我覺(jué)得解析兩人的投資框架特別有意思，我自己也學(xué)到了很多：

一是感覺(jué)他們的框架特別的完善。整個(gè)股債混合投資運(yùn)作中的各個(gè)環(huán)節(jié)和可能遇到的各種問(wèn)題，他們都早就考慮清楚了，也經(jīng)歷了多年市場(chǎng)牛熊的檢驗(yàn)；

二是他們的策略有很多原創(chuàng)性，又非常的先進(jìn)。看似“通盤(pán)無(wú)妙手”，但又能在正確的方向上不斷的積累，不知不覺(jué)就跑到了業(yè)內(nèi)頂尖，并且我會(huì)覺(jué)得他們這種策略的可持續(xù)性很強(qiáng)，因?yàn)槠渲锌床坏教噙\(yùn)氣的成分。

三是感覺(jué)他們的協(xié)作非常強(qiáng)。尤其是我在分別看張翼飛、李君的訪談，以及他們的基金運(yùn)作方式，就覺(jué)得像是同一個(gè)人，整體的運(yùn)作理念是非常一致的。

總之，他們的基金我是很看好的，予以推薦！管理規(guī)模雖然較大，但策略的流動(dòng)性可以支持。當(dāng)然他們現(xiàn)在有些老基金還在限購(gòu)，收益應(yīng)該是能穩(wěn)住的。

提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！本文僅為個(gè)人研究分析，不作為投資依據(jù)，據(jù)此操作盈虧自負(fù)。文中涉及到的個(gè)股僅作為舉例，不構(gòu)成投資建議。

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