作者:榆林子洲 日期:2023年1月23日

前言:

(資料圖)

在我投資煤炭股票的兩年里，煤炭公司一直存在著爭(zhēng)議與分歧。僅在2021年8月，2022年5月，2022年9月，因?yàn)槊簝r(jià)走高或者資金尋求避風(fēng)港原因，煤炭股價(jià)走高。其余時(shí)間波動(dòng)巨大。因?yàn)槊簝r(jià)不定，周期股印記，碳中和淘汰，缺乏發(fā)展想象力等因素，追求業(yè)績(jī)穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性的投資者來(lái)說(shuō)，對(duì)煤炭股票望而卻步。

子洲之前兩次寫(xiě)過(guò)陜西煤業(yè)兩篇小文章，得到了煤炭投資者的認(rèn)可。本文嘗試用煤炭行業(yè)供需，噸利潤(rùn)，企業(yè)發(fā)展等視角對(duì)動(dòng)力煤行業(yè)龍頭-陜西煤業(yè)進(jìn)行再解讀，再分析，以深化投資者對(duì)于陜西煤業(yè)的印象。

一，行業(yè)供需情況

1，煤炭生產(chǎn)，進(jìn)口，消費(fèi)情況。

2021年，我國(guó)煤炭生產(chǎn)40.7億噸，進(jìn)口3.2億噸。2022年，我國(guó)煤炭生產(chǎn)44.5億噸，進(jìn)口2.9億噸。在消費(fèi)終端，貿(mào)易中轉(zhuǎn)，煤礦源端均呈現(xiàn)低庫(kù)存的情況下，這一數(shù)據(jù)不同尋常。2022年消費(fèi)量(生產(chǎn)+進(jìn)口)47.4億噸的數(shù)據(jù)同比增長(zhǎng)8%。煤炭的主要下游行業(yè)，電力2022年全社會(huì)用電量同比增長(zhǎng)3.6%，水泥，鋼鐵數(shù)據(jù)并不亮眼。

子洲大概判斷兩個(gè)因素導(dǎo)致消費(fèi)量增長(zhǎng)異常。一是煤炭統(tǒng)計(jì)口徑影響。可能存在原煤產(chǎn)量和商品煤產(chǎn)量的差異。二是低熱值煤結(jié)構(gòu)性增加的影響。露天煤增產(chǎn)效果顯著。部分煤質(zhì)較差的煤礦因需求改善產(chǎn)量增加。

2，煤炭長(zhǎng)期供需情況

根據(jù)2021年全國(guó)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量統(tǒng)計(jì)表，其中，煤炭煤炭礦產(chǎn)儲(chǔ)量參照國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《固體礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量分 類(lèi)》(GB/T 17766-2020)，為證實(shí)儲(chǔ)量與可信儲(chǔ)量之和，儲(chǔ)量2079億噸。較2020年同口徑增加456億噸。增量在于:新疆，內(nèi)蒙古，貴州，甘肅，寧夏，青海。扣除新疆儲(chǔ)量，全國(guó)煤炭1714億噸。如何解讀上述數(shù)據(jù)，按照備用系數(shù)1.3-1.4倍，扣除新疆產(chǎn)量，全國(guó)煤炭可采年數(shù)為40年左右。

備注:可采年數(shù)是動(dòng)態(tài)變化值，儲(chǔ)量和產(chǎn)量均存在變化。

3，電力消費(fèi)變化情況

單獨(dú)拿出來(lái)電力供需說(shuō)明。

拆解數(shù)據(jù)，2022年全社會(huì)用電量86372億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)3.6%，增加值3000億千瓦時(shí)。其中第三產(chǎn)業(yè)用電量14859億千瓦時(shí)，增長(zhǎng)4.4%，增加值626億。居民用電量13366億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)13.8%，增加值1620億。第二產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)1.2%，增加值676億千瓦時(shí)。根據(jù)披露口徑，2022年新增風(fēng)電光伏發(fā)電量占全國(guó)新增發(fā)電量的55%以上，約新增用電量1650億千瓦時(shí)左右。通過(guò)上述數(shù)據(jù)可以分析得出，在2022年，風(fēng)電光伏新增發(fā)電量略超過(guò)居民用電量，未能覆蓋第三產(chǎn)業(yè)和居民用電量增幅。

根據(jù)中電聯(lián)預(yù)測(cè)，2023年用電量增幅約6%左右，約新增5180億。按照新能源用電量年度增速20%測(cè)算，2023年新能源用電量可增加1980億，基本可以滿足第三產(chǎn)業(yè)和居民用電的新增需求，但仍存在約3200億用電量缺口，需要火電和水電出力滿足。

二，煤炭成本變化情況

1，在產(chǎn)煤礦成本變化

子洲利用神華，陜煤，兗礦，中煤四大煤炭上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了比對(duì)。這四家公司披露的成本口徑并不一致。陜煤披露完全成本，神華披露生產(chǎn)成本，兗礦，中煤披露銷(xiāo)售成本。經(jīng)過(guò)比對(duì)，兗礦披露的銷(xiāo)售成本與神華披露生產(chǎn)成本較為一致。中煤披露的銷(xiāo)售成本加入運(yùn)輸費(fèi)用較多，明顯高于生產(chǎn)成本。

根據(jù)我對(duì)陜煤，神華的觀察，在2017-2022年的五年間，在產(chǎn)煤礦成本增加明顯，因資源稅，礦山復(fù)墾基金影響，因人力材料費(fèi)影響，因安全費(fèi)計(jì)提增加影響，煤炭的完全成本剛性上升約80-100元。

目前，國(guó)內(nèi)的低成本產(chǎn)區(qū)榆林含稅噸煤成本盈虧線上升至約220-240元。鄂爾多斯噸煤成本盈虧線約200-230元。而中高成本地區(qū)，如陜西彬長(zhǎng)噸煤成本盈虧線約390-430元。山西大多數(shù)地區(qū)成本應(yīng)類(lèi)似彬長(zhǎng)。

2，新煤礦成本情況

新煤礦的成本較在產(chǎn)煤礦明顯上升。主要因素如下:1，采礦權(quán)費(fèi)上升明顯，對(duì)比10年前，噸煤采礦權(quán)費(fèi)用上升約10-15元。2，煤礦基建投資額增加，對(duì)比10年前，噸煤投資額增加一倍左右。目前每百萬(wàn)噸煤基建投資超過(guò)10億，對(duì)應(yīng)噸煤折舊費(fèi)用上升。3，新煤礦地質(zhì)條件復(fù)雜。目前地質(zhì)條件好煤礦大多已經(jīng)開(kāi)采，剩余井田地質(zhì)條件明顯不如老井田。毛估新煤礦的噸煤生產(chǎn)成本將提高。

三，陜西煤業(yè)變化情況

1，產(chǎn)量的變化

在過(guò)去的兩年間，陜西煤業(yè)的自產(chǎn)煤產(chǎn)量發(fā)生了飛躍。不考慮小莊孟村，陜西煤業(yè)的2022年產(chǎn)量約14655萬(wàn)噸，對(duì)比保供前的2020年12536萬(wàn)噸，增長(zhǎng)約17%。同時(shí)從2022年下半年起，月產(chǎn)量進(jìn)一步提升，達(dá)1300萬(wàn)噸左右。展望2023年，合并孟村，小莊后，陜西煤業(yè)月產(chǎn)量將達(dá)到1380萬(wàn)噸左右，年產(chǎn)量將達(dá)到1.65億噸。考慮入股的煤礦，權(quán)益產(chǎn)量將達(dá)到1.11億噸左右。

2，銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)的變化

2020年，陜西煤業(yè)是市場(chǎng)煤為主的企業(yè)，市場(chǎng)煤占比約60%-65%。2022年，陜西煤業(yè)變?yōu)殛兾魇∽约旱纳袢A，一個(gè)長(zhǎng)協(xié)煤為主的企業(yè)。按照權(quán)益產(chǎn)量測(cè)算，目前陜煤大約28%左右的煤炭(塊煤、焦煤）可以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化價(jià)格銷(xiāo)售。其余混煤的限價(jià)按照熱值折算大約為780元，590元，520元。在2022年，陜煤的不含稅自產(chǎn)煤坑口價(jià)格為660元左右，較2021年583元提升約77元。展望2023年，銷(xiāo)售均價(jià)應(yīng)圍繞著660元上下50元波動(dòng)。

3，成本的變化

我對(duì)陜西煤業(yè)的噸煤成本盈虧線進(jìn)行了初步測(cè)算，不含小莊孟村，2022年的含稅噸煤盈虧線約300元。加上小莊孟村，應(yīng)上升約10元。

4，派息的變化

在2022年，陜煤的派息承諾比例進(jìn)入上市公司一流序列，承諾派息60%以上的歸母凈利潤(rùn)。公司正式進(jìn)入現(xiàn)金奶牛的行列。很多煤炭投資者，因神華業(yè)績(jī)穩(wěn)健，派息承諾好，從不與神華對(duì)比，總是與陜煤對(duì)比市盈率。以后這樣的情況再不會(huì)出現(xiàn)，陜煤業(yè)績(jī)的確定性和高額派息，已經(jīng)成長(zhǎng)為第二個(gè)神華，市盈率肯定是要比其他同行企業(yè)高。

5，公司的成長(zhǎng)性

作為周期成長(zhǎng)公司，陜西煤業(yè)在2023年仍然有3%-4%的產(chǎn)量增量。預(yù)估增量來(lái)源于小保當(dāng)，張家峁，黃陵一號(hào)等礦，以后5年再難大幅增長(zhǎng)。下一次產(chǎn)量的增量大約是2028年左右小壕兔出煤了。另外的增長(zhǎng)點(diǎn)，陜西煤業(yè)會(huì)開(kāi)展一定的產(chǎn)業(yè)投資，目前尚不可知。

五，公司的噸利潤(rùn)和估值

1，噸利潤(rùn)2022年公司實(shí)現(xiàn)的噸利潤(rùn)大約280元，2023年一季度噸利潤(rùn)大約290元左右，2023全年噸利潤(rùn)大約圍繞著280元上下30元左右波動(dòng)。

2，公司的估值估值是一個(gè)很有樂(lè)趣但充滿爭(zhēng)議的事。很多朋友不跟我討論行業(yè)和公司數(shù)據(jù)，經(jīng)常跟我討論煤價(jià)和估值。我這次給一個(gè)清晰的估值。

（1）煤價(jià)跌了那就估值跌，煤價(jià)漲了那就估值漲。我預(yù)計(jì)陜西煤業(yè)的未來(lái)3年，每年的派息為1.5元-2.5元，按照7%股息率，合理的股價(jià)為21.5-35.7元。

（2）按照礦井估值，陜煤5對(duì)千萬(wàn)噸礦井權(quán)益給予1500億估值(實(shí)際產(chǎn)量約5000萬(wàn)噸)，其余礦井權(quán)益給予1000億估值(包含小莊，孟村)，其余資產(chǎn)給予600億估值，給予3100億市值估值。

六，跟投資者的交流。

一是我跟投資的朋友經(jīng)常交流。這一篇應(yīng)該將我的思維和展望比較清晰的展現(xiàn)出來(lái)。

二是把握好陜煤合理市值和股價(jià)波動(dòng)之間的關(guān)系，非常有意思。爭(zhēng)議往往會(huì)帶來(lái)更好的投資價(jià)值。

三是如果覺(jué)得本文有價(jià)值，歡迎煤炭股持股金額較高的朋友打賞。

$陜西煤業(yè)(SH601225)$

關(guān)鍵詞： 陜西煤業(yè) 生產(chǎn)成本 同比增長(zhǎng)