這是我對《伯克希爾股東大會文字實錄》閱讀感受的第13篇，寫這一系列的背景是：

“如果說投資有“秘籍”，除了歷年巴菲特致股東的信，其實，還有一份材料，恐怕被99%的人都忽略了，它就是：

巴菲特和芒格，在伯克希爾股東大會上，對提問者的問答。

【資料圖】

原因是一目了然的：那些提問者跟你我一樣，才不會來虛的，問的都是一些很具體的問題，比如你怎么看XX公司、股價高估的時候要不要賣，等等。

雖然你我沒有機會直接向他們提問，但這些我們“做夢都想知道正確答案”的問題，股神的看法，就在這份文件中。

于是，我通過一些途徑，弄到了最近二十幾年的問答實錄，電子版在我的XX號（villike的財務自由筆記）后臺回復實錄，會推送給你們。

如饑似渴地看完以后，我把這上百萬字的內容，以實操的角度，結構化地整理了一遍，凝練成了你即將看到的這些文章。”

上一篇文章提到，巴菲特關于“買入”這個話題，最精髓的部分，其實是“機會成本”。

那么，在選擇買入對象的時候，具體應該怎么做呢？

我們看看1995年，巴菲特在股東大會上的說法：

“可口可樂是一條準繩，但并不等于我們不能買其他的東西。

當我想買其他企業的時候，我會問，‘為什么我寧愿買它，而不是增倉可口可樂？’”

是不是邏輯清晰、簡單易懂？

對于我們來說，也是一樣的道理：

你永遠會有一些可選的投資選擇，這時候，僅僅需要在不同的機會間作比較，就好了。

要提醒大家注意的是，這里面有兩個很微妙的點：

第一個點，選擇對比的對照物，一定要是自己手上已有的最好機會。

換句話說，我們投資是為了賺錢，所以在確定性一致的前提下，當然選能賺20%、而不是15%的機會。

第二個點，這里的對比，是綜合了“確定性”和“價格”的對比。

舉個例子，假如茅臺是你認為很好的公司，但現在估值很高（例如60倍市盈率）。

你在對比的時候，不能簡單地說“A公司明顯不如茅臺，所以，我應該不投資A公司”。

至于應該怎么對比，這個要看實例才好解釋，我舉一個例子，你們感受一下：

在2022年大約10-11月的時候，我的資金幾乎全部投入了股市。

然后有一天，股市又又又大幅下跌了——印象中那是當年最低點。

當時，格力和海康同時到了我設定的買入價格，但因為錢不夠，所以我只能在兩者之間選擇。

當時選擇的邏輯，其實很簡單：

從確定性的角度來說，我并不能判斷出海康和格力，是否有巨大的差距，兩者都有一定的“缺陷”，但也都有自己的優勢。

從投資收益的角度看，當時格力肉眼可見的靜態收益率可以達到20%以上，而海康最多也就是8%左右。

在這種情況下，我的選擇就非常明確了，沒那么困難。

雖然最后，因為一筆錢沒到賬的原因，我沒買這兩家，后來我買了唯一一家價格在設定范圍的招行——就不涉及對比了，但這場比較選擇的過程，就是上面這些。

接下來，你可能會想到一個問題：

你這是有得選，如果我沒啥選擇，那怎么做這個買入呢？

看看巴菲特1996年的說法：

“假如我們找不到我們的淺薄智力能夠理解的目標，那么我們可能就會買輝瑞和微軟等公司。但是我們一直都能找到自己能理解的東西。”

先給老人家的謙虛平和點個贊，這種世界級的大師，還總是保持低調的態度，值得尊重。

這里我想分享的感受是：

還記得前面講“確定性”的時候，我們說過“確定性是一種程度”吧？

換句話說，雖然我們耳熟能詳的是巴菲特沒有買微軟和輝瑞，但是這些公司其實是在他的選項中的。

只是這些公司由于確定性的原因，始終沒有進入到他對比選擇的勝者名單而已。

我們接著來看，接下來的問題是：

照這個邏輯，我只需要從可以理解的公司中間做選擇，選出最好的機會，就可以了嗎？

其實不是的。

因為，這個邏輯里只考慮了公司這種標的，而這是不對的，我們看看巴菲特怎么說（來自2004年股東大會）：

“你的默認頭寸永遠是短期的貨幣資金投資，當你看到任何聰明的事情，你就應該去做。”

看明白了嗎？

這句話，我想應該回答了很多人“應該持幣還是持股”的問題，至少給這個問題定了個調。

那么，只要股票收益率比貨幣理財產品收益率高，就應該買股票嗎？

巴菲特在2003年給了我們警告：

“我們不想用短期利率為1.25%這一事實，以說明給我們帶來3%或4%收益的會是一筆好交易。我們心中有一個最低門檻，低于這個門檻，我們就不會愿意投入資金。

……我們不想購買實際預期低于10%的股票，無論短期利率是6%還是1%，都是如此，我們覺得，在這個水平以下的投資回報，會是非常草率的。”

巴菲特告訴我們，在進行機會成本的比較時，你應該有內心的一個最低標尺。

換句話說，如果一支股票不能給你帶來一定數量的預期收益率，你的這種投資行為，可能就是不劃算的。

在這段話里，巴菲特把這個收益率界定為10%。

那么，假如無風險收益率是5%，為什么10%以下的收益率，會讓巴菲特覺得這樣的投資“非常草率”呢？

我認為，背后的原因有兩個：

首先，這個10%的收益率，指的不是當下的收益率。

換句話說，他指的是拉長時間來看，一筆投資大約帶來的年化收益率。

舉個例子，假如一筆投資當下靜態收益率8%，10年后大約收益率20%，這樣的收益率，肉眼可見是可以的。

但是，如果這筆投資現在收益率8%，10年后大概10%，這樣的投資，巴菲特認為吸引力不大。

第二個原因，可能更重要：

你能100%確定這筆投資的收益率，能達到（年化）10%嗎？

現實投資中，由于各種未知因素的存在，很有可能，一筆你原以為能達到10%收益率的投資，最后只有6%、甚至更低。

換句話說，如果一筆投資的收益率，一開始就沒有特別誘人，那你完全可以回到上一段摘錄的選擇——短期貨幣資金投資，并等待更好的機會出現。

巴菲特在2007年股東大會上，對這個問題有更直接的描述，我們來看看他怎么說：

“如果政府債券利率是2%，我們不會去買一家未來幾年預期收益為3%或3.5%的企業，我們寧愿坐著等一會兒，如果他是4.75%，好吧，我們仍然想要更多。

我們想要足夠的回報率，這樣我們就會感到很舒服，如果股票市場關閉幾年，或者利率再上升1%或2%，我們仍然對買入的東西感到滿意。

我知道這聽起來有點模糊，但確實是模糊的，我不認為有什么單一的指標可以代替對大量投資選擇的思考，如果你有一些你非常熟悉的東西、非常確定能夠獲得8%的回報，這時如果有人告訴你有一個8.5%回報率的機會，那也不會吸引你。”

這段表述就更平實了——2%的無風險收益率，假如有個（股票）機會4.75%，也沒多大吸引力。

原因之一在于，如果利率上升2個百分點——達到4%，這個機會（股票）就變得沒啥吸引力了，畢竟股票可比債券不確定性高。

巴菲特在這一段，也再次重申了交易的一大前提，就是確定性：

用他的舉例，一個8%收益率的高確定性機會，吸引力要遠遠大于一個預期收益率8.5%、相對沒那么確定的機會。

我認為，這一點對于我們普通投資者來說，也是一樣的，如果一家公司的收益率長遠來看，不能超過年化10%，那我們最好還是找更好的機會。

至于過程中的忍耐和等待，這是成為一個優秀投資者的必經之路。

講了這么多理論，我們來看兩個案例，這樣會對這種基于機會成本比較的交易，有更直接的感受。

第一個案例，是巴菲特在2007年股東大會上說的：

“我們買入浦項制鐵的時候，是以4到5倍市盈率買入的，而且她的資產負債表上沒有負債，是成本最低的生產商之一，這是一家很棒的公司。”

浦項制鐵是一家韓國企業，她是巴菲特投資的為數不多的外國企業之一。

巴菲特對浦項制鐵的投資描述，非常簡單：

公司沒有負債，確保財務風險可控；成本低，確保在一個無差別商品行業（制鐵），有良好的競爭優勢。

這兩者在不低的程度上，讓浦項制鐵的確定性有了保障，接下來就是機會成本的比較。

在這個案例里，巴菲特以4-5倍市盈率買入，這意味著20%-25%的靜態收益率。

這意味著，在有確定性保障的前提下，我們甚至不需要知道當時的利率是多少——反正超過10%的概率不大，就能知道：

這是基于機會成本的一個好選擇。

第二個案例，就離我們更近了，來自于2019年伯克希爾股東會上的說法，這一次，巴菲特栽跟頭了。

@今日話題$上證指數(SH000001)$$標普500指數(.INX)$$恒生指數(HKHSI)$

關鍵詞： 機會成本 浦項制鐵 股東大會