股東問：

我的問題是關于評估公司內在價值的，像你提到的資本密集型公司，我想到的是像麥當勞這樣的公司，它們的收入非常健康，而且還在不斷增長，但這些收入會被新建商店、餐廳或新工廠的巨額支出部分或完全抵消。

(資料圖片)

我的問題是，你如何估計這種企業的未來自由現金流？而長期國債的收益率在6%左右，你又如何對這些現金流折現的呢？

巴菲特：

我們打算購買公司的時候，這些公司不會因為有現金流而獲得我們的信任，它們只會因為每年剩下的凈現金而獲得我們的信任。

當然，如果他們花錢明智，未來現金流的增長應該會逐漸覆蓋掉擴張的支出，否則這就不是筆好投資。

最好的生意是給你賺的錢越來越多，而你不需要任何再投入，或者只需要很少的再投入去賺這些錢，我們有一些這樣的生意。

The best business is one that gives you more and more money every year without putting up anything to get it, or very little. And we’ve got some businesses like that.

第二好的生意也會給你越來越多的錢，也需要很多再投入，但你的再投資的回報率也非常令人滿意。

The second-best business is a business that also gives you more and more money. It takes more money, but the rate at which you invest — reinvest — the money to get that growth is a very satisfactory rate.

最糟糕的生意是你被迫加大投入的生意，為了不被淘汰，你以非常低的回報率重新投資資本，有時人們在做這些生意而不自知。

The worst business of all is the one that grows a lot, and where you’re forced — forced, in effect — forced to grow to stay in the game at all, and where you’re reinvesting the capital at a very low rate of return. And sometimes people are in those businesses without knowing about it.

在折現方面，在計算內在價值方面，你要關注預期產生的現金然后把它折現回來。

我們使用長期國債利率作為折現率，并不意味著你要支付計算現值得到的金額，它意味著你用長期國債利率作為一個共同的比較標準，只是為了在所有的生意中有一個衡量標準。

如果有人進行投資，他們最好能在未來獲得更大的數字，因為總有一天，一項金融資產必須還給你更多現金，以證明你現在為它投入現金是合理的。

投資本質上是一種藝術，現在投入現金，是為了以后能得到更多的現金，只不過需要某個時間點，以便能更好地兌現。

本·格雷厄姆在他的課上，經常談論他所謂的凍結公司，如果這家公司被凍住了，不能被收購，被清算，不能分紅，這樣的一家企業值多少錢？

這是一個理論上的問題，但它迫使你思考商業到底是什么，商業就是今天就把錢投出去，以后再賺回來更多的錢。

查理?

芒格：

我確實認為你提出了一個有趣的問題，因為我覺得有一類企業根本就沒有最終返還現金這一步，在這類企業里，你不斷地注入資金，然后突然就不行了，也沒有現金回來。

而讓我們的生活變得有趣的是，盡量避免在這些公司上花錢，去選擇一種更瀟灑的花錢方式吧（股東笑）。

巴菲特：

我們認為完全胡扯的一個數據就是所謂的息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA），這個數據不過是看看走賬的錢，完全不是利潤。

任何重資產的生意幾乎都有一個缺點，即主要現金需要再投資，以保持其競爭力和市場地位，而忽略這些潛在現金需求，只關注EBITDA這個數據，毫無疑問是特別愚蠢的，近些年來，這個數據已經被華爾街濫用了。

芒格：

學會用EBITDA數據來說話，并不是投行圈的功勞，因為使用一個毫無意義的衡量標準，然后在錯誤的假設上添加額外的推論，這可不是聰明的表現。

不過，一旦每個人都在胡說八道，它很可能就會成為通用標準（股東笑）

節選自1998年伯克希爾股東大會下午場第8個問答，大唐煉金師翻譯于2023年清明節，三種生意說得很好，我把原文也放上來了。

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