從營收同比增長15.7%、扣非凈利潤同比增長16%等數據看，今年洋河上半年的業績還可以。

洋河有很多好的地方，比如業務穩扎穩打、財務狀況良好、產能最大、懂投資會理財（退出信托比較及時）、全國化有基礎、產品價格帶上移，夢系列占比提高至40%左右等。

(相關資料圖)

但是本文是筆者臨時起意，主要想簡單說說一些負面的觀點，歡迎各位在文末視頻號拍磚。

從去年四季度開始，洋河的合同負債就開始同比下滑，到今年上半年，下滑的幅度越來越大：

由于洋河的“合同負債”中包含著金額不小的“應付經銷商尚未結算的折扣與折讓”，我理解就是前期經銷商已經獲得的折扣，但是暫時還沒有使用的部分。因為還沒有提貨，公司就暫時不計入營收，放在合同負債里。

除了這部分，“合同負債”剩余的是“預收貨款”。筆者又專門統計了“預收貨款”，它的情況跟“合同負債”大同小異：

注1：“預收貨款”只在半年報、年報披露，沒有一、三季度數據。

注2：根據當時會計準則，2019年還沒有“合同負債”科目，直接取“預收貨款”科目金額。

這其中的原因，歸根究其是宏觀經濟的影響。白酒作為國民經濟的一個分支，必然會受到影響。

大家都知道“合同負債”對白酒企業的意義，它反映了經銷商提貨的積極性，體現了下游的動銷情況，是公司下個報告期的盈利保障。

廠家利用自己的優勢地位，占用經銷商的資金，把他們的錢變成貨，這樣一來，他們就不可能有二心，只能玩命兒賣酒。

洋河的合同負債下降，也許可以理解為，洋河體恤經銷商的難處，讓他們緩緩。

但是，其他酒企包括同省的今世緣的“合同負債”為什么還能增長呢（見下圖）？ 是它們太黑心了，而洋河更仁慈嗎？

洋河股份、今世緣-合同負債及增速

當然不是，非不為也，實不能也。

商場如戰場，尤其是中端白酒市場競爭這么激烈，經銷商就那么些，他們的錢也就那么些，你不把資金占住，就可能給競爭對手留下空子了。

按照各白酒企業2022年年報的披露，筆者進行了如下統計，可以明顯看出，洋河的經銷商數量最多，但是每個經銷商的銷售額卻是最低；省內競爭對手今世緣、省外競爭對手汾酒都比洋河高出不少。

古井貢的經銷商去年平均銷售額只比洋河略微高一丟丟，它的“合同負債”在去年末同比大幅下滑了55%，今年一季度開始恢復同比增長了，但是二季度仍是同比下滑了-12%。

說到古井貢，它比洋河幸運的一點是，省內沒有很強的對手。雖然徽酒5朵金花個個都不賴，但是古井貢是最優秀的。

古井貢酒、口子窖、迎駕貢酒、金種子酒-歸母扣非凈利潤

而洋河在大本營江蘇省內卻遇到了勁敵，近年來的大部分時間，今世緣的增速比洋河快，越追越近。

洋河股份、今世緣-歸母扣非凈利潤及增速

2022年，今世緣的省內營業收入為73億元，洋河為136億元。

據好友“浩然斯坦”的消息，今年董事長張聯東親自掛帥督戰省內市場，親自負責南京市場，然而……；還有消息說，洋河的省內營銷人才都被今世緣挖過去了，今世緣掌握了洋河全部人事的通訊錄。

在白酒中高端市場，洋河省外的強敵就更多了，而且個個功力深厚，這里就不再贅述了。

洋河過去是廠商1+1、深度分銷模式。在這種模式中，經銷商以小商為主，能力較弱，渠道扁平化，廠家指導、培訓經銷商，并協助經銷商開發終端，對渠道控制力強。

深度分銷模式的缺點是，產品渠道價格比較透明，渠道利潤較低，經銷商動力不足。由此導致的結果是，大經銷商不愿意加入。

針對這些缺點，洋河從2019年開始進行渠道體系改革，推行“一商為主，多商為輔”的新渠道模式，提升核心經銷商的地位，給予足夠的激勵，賦予權責利，而輔助經銷商承擔原來深度分銷模式下的工作，包括物流配送、倉儲以及墊資打款。

說到這里，想到茅臺最艱難的時候，廠里都快開不出工資，當時也招了很多中小經銷商，但是茅臺的品牌足夠強，那些小商幫助茅臺渡過難關以后，也慢慢成長為大經銷商了。當然，茅臺給經銷商的利潤也很豐厚，靠這個擊敗了價格倒掛的五糧液，重新做回老大。所以，廠商是一體的，廠強則商強，商強則廠強，形成良性循環。

此處仍是借用上述文章的圖片，4年半的時間，省外營收占比只增長了6%，有點慢啊。今年上半年省外占比是增長的，不過這是建立在省內市場被今世緣搶占的基礎上的。

筆者在《白酒企業的核心競爭力（一）——近代白酒發展史的啟示》中寫過，白酒最核心的競爭力來自品牌。

但是，二次創業的時候，為了擺脫原來產品的廉價形象，沒有選擇對洋河大曲改造升級，而是開創了新品牌“藍色經典”，打造充滿時尚氣息的藍色文化。

藍色經典一改傳統白酒常用的紅色、黃色，獲得了很大的成功。但是這一年輕、時尚的形象沖淡了洋河厚重的歷史底蘊，有相當多的消費者對洋河的歷史并不知曉。

這個很多文章都寫過了，我就不再贅述了。不患寡而患不均、嫉妒乃是人的天性，也許對于內部管理會造成一些問題，這方面有很多傳言，但是沒有看到確切的信息。

作為外部人員，我無從判斷這些信息的真偽，所以猜來猜去只是白白浪費腦細胞而已。

最后說明一下，筆者目前沒有賣出洋河的打算。因為如文章開頭所說，洋河也有很多優點，由于市場的預期已經放得很低，所以當前估值很低，風險不大。如果未來洋河走出周期、經營改善，還有可能獲得更多收益。

關于洋河，您怎么看呢？筆者研究洋河尚淺，在此拋磚引玉，歡迎您留言討論。

其他參考資料：

1、獅子斬：《男人的情懷系列更新——洋河的三勝三敗、估值與2023年半年報點評》

2、數據價投：《洋河2023年中報數據簡評》

$洋河股份(SZ002304)$ $今世緣(SH603369)$ $山西汾酒(SH600809)$#2023年中投資煉金季# #投資煉金季# #雪球星計劃# @今日話題 @雪球創作者中心 @投資煉金季 @雪球調研團 @雪球訪談

關鍵詞：