我前面寫了《生豬研究系列四“豬價走勢篇”-豬價接下來可能會怎么走？》（網頁鏈接），對2023年豬價走勢做了大致預測，目前來看實際豬價走勢沒有超出我預測的范疇。

還寫過一篇《生豬研究系列五“周期篇”：養豬行業的新格局與投資豬股的新思維》（網頁鏈接），分析了在養殖行業新結構的基礎上思考豬周期需要告別傳統固有思維，需要新思維。

今天再寫一篇和各位球友來分析下對豬周期的思考。

【資料圖】

兩年多來，養豬行業時斷時續金額較大的虧損引起了很多人關注，在巨額虧損面前行業持續性產能去化一直未出現。按照傳統邏輯，只要出現巨額虧損，基本就會來一場像樣的豬周期。但是實際情況是出現較長時間虧損了，各位球友期待的豬周期也未如期而至。更令很多球友納悶的是，明明2021年至2023年1季度很多養殖企業虧麻了，那些不要命的竟然還逆勢擴張產能，這是過往曾未有過的現象。

既然傳統邏輯不行，現在很多球友又在計算虧損持續下去，那些巨虧的養殖企業會轟然倒下，從而帶來行業產能急劇去化進而出現像樣的豬周期。這樣的情況會不會發生呢？個人傾向于會。但是會不會23年或者較快時間發生呢？個人傾向于還有點言之過早。

要回答上述問題，其實涉及兩個問題，一個是企業的生產決策問題，一個是企業持續經營能力，也就是經營持續性問題。

一、基于成本-收益的企業生產決策邏輯分析

上市豬企很多是在2019-2021年的生豬上產能競賽運動中上了太多固定資產，使得生豬產量遠低于固定資產可支撐的潛在產能。因此導致產能利用率低，折舊攤銷之高更是驚人。從而導致這一輪豬周期出現一個奇怪的現象：在豬價不如預期的情況下一方面報表顯示巨額虧損另一方面卻依然選擇逆勢擴張產能。為了更好的理解企業是否決定短期的產能繼續，有必要回顧下大學的企業短期供給曲線。競爭狀態下的企業短期供給曲線是邊際成本曲線（MC曲線）在平均可變成本曲線（AVC曲線）以上的那一部分。

圖1：企業短期供給曲線

P指某時點價格，AVC指短期平均可變成本，ATC指短期平均總成本。為了便于理解，這里的平均可變成本可以簡化為企業養殖的現金成本投入。平均總成本可以簡化為現金成本投入+沉沒成本，也就是是企業在以前經營活動中已經支付現金，而經營期間攤入成本費用的支出，如固定資產、無形資產、遞延資產等。

P=ATC，收支相抵點，零利潤。

P>AVC

P

2、從牧原股份與溫氏股份的經營現金流倒推二者生豬養殖成本和現金成本投入區間

牧原股份2023年1季度,出欄生豬1384.5萬頭，經營凈現金流扣除非經常性收支和存貨變動余額為-4.05億元和凈利潤-12億元。計算得頭均損失現金流29.25元和頭均損失利潤86.67元。2023年1季度,牧原股份生豬出欄均重115.5公斤;換算每公斤損失現金流0.25元和損失利潤0.75元。

2023年1季度牧原股份出欄商品豬銷售均價14.75元/kg，依據上述數據進而推導出牧原股份養殖完全成本為15.5元/kg。牧原股份2022年末固定資產1064億元，折舊期限算20年（實際短于該期限）2023年1季度折舊費13.3億元；生產性生物資產（種豬和種雞)73.35億元，折舊期限算5年（實際短于該期限）2023年1季度折舊費3.67億元。二者合計16.97億元。計算得出頭均折舊費122.55元，和每公斤折舊費1.06元。進而推導出牧原股份養殖現金成本為14.44元/kg。

溫氏股份2023年1季度出欄量為559.5萬頭，經營凈現金流扣除非經常性收支和存貨變動余額為-3.17億元，扣除養雞虧損（9億元）后凈利潤-17.2億元。計算得出頭均損失現金流56.56元和頭均損失利潤307.42元。2023年1季度,溫氏股份生豬出欄均重118.9公斤，換算每公斤損失現金流0.48元和損失利潤2.59元。2023年1季度溫氏股份出欄商品豬銷售均價14.87元/kg（這里邊含有折舊攤銷），進而推導出溫氏股份養殖現金成本低于15.35元/kg（主要溫氏股份同時養殖雞豬，固定資產不好劃分）以及其完全養豬成本約為17.46元/kg。（此處可能漏掉一些現金因素，但是上述現金流進行了多處重要因素調整和企業實際的現金投入情況應該具備高度擬合度。）溫氏股份現有豬場竣工產能約4600萬頭，實際出欄目前是2000多萬頭，大概是設計產能的一半左右。這也就解釋了溫氏股份現金投入成本與完全成本差額比牧原股份現金投入成本與完全成本差額大的原因。因為牧原設計產能利用率遠高于溫氏股份。溫氏縮小差額唯一途徑就是，在融資條件允許和資金鏈大體安全的情況下，抓住每個季節性機會提高生豬出欄量。

從有關部門公布的2023年4月份全國規模以上生豬定點屠宰企業生豬平均收購價格來看，4月份的生豬價格，基本處于二者的現金投入成本線附近。既然2022年生豬的價格更低，行業虧損較多，養殖行業產能去化也才差強人意，2023年生豬收購價格明顯好于去年同期，行業去化又是多少，基本可以推斷。

三、關于代表性企業的利息費用的簡單分析

前面只考慮到經營現金流情況，再來算一下利息支出帶來的財務壓力情況。2022年末牧原股份短期借款292億元（23年1季度是407億元，強大融資能力體現，當然也潛藏一定財務風險）一年內到期非流動負債96.92億元，長期借款106億元，應付債券89.2億元，租賃負債43.85億元，合計有息負債為627.97億元。2023年1季度牧原股份財務費用支出僅僅7.10億元。

一方面規模企業利息率相對較低，另一方面是生豬養殖企業享受利息有財政貼息。如果是一般的工業企業財務費用會遠高于此。溫氏股份也還是類似情況。因此短時間內對頭部企業很難形成太大壓力，尤其是4月份開始豬價有所抬升的情況下，當然如果豬價急跌至出欄每公斤12元以下那是另一回事。但目前看不到這種極端情況。

四、結論

基于上述陳述理由，上市豬企實際操作和很多人想的想反，豬價不如預期但整體對現金流損失不大情況下，選擇的是在已有潛在產能基礎上逆勢增加生豬出欄量以便增加產能利用率，而不是減少生豬出欄。思考當下的養豬行業不能按照過去傳統小規模作坊模式思考，而是要站在工廠化大規模生產模式下的企業逆勢擴張模式來思考。要統籌經營現金流和支付融資支持和貼息補貼背景下龍頭企業自身強大的融資能力來綜合考慮給上市豬企帶來的經營持續性和養豬行業產能去化可能更準確些。

價格是自由市場最重要的那根指揮棒。在豬肉價格沒有大幅度低于現金投入成本之前，在沒有經歷令人痛徹心扉的虧損之前，寄希望于行業主動大規模去產能是不現實的。堅守豬周期的朋友們可能需要更多的耐心了。

$牧原股份(SZ002714)$ $溫氏股份(SZ300498)$ $巨星農牧(SH603477)$

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