#雪球星計劃#

陜西煤業是一家爭議頗大的公司，也不止是陜煤，對其他煤炭企業同樣如此。

證據是各國對“碳中和”的號召和計劃。

(相關資料圖)

這個確實看起來有理有據，但是我覺得忽略了時間問題。

首先是“力爭”2030年碳達峰，然后是“爭取”2060年碳中和。

即便不說“力爭和爭取”這兩個詞的彈性問題，就算真的如期達到目標。

也就是未來7年，碳排放會一年比一年多，再往后10、20年、30年，才是慢慢減少。

那么把一家企業的未來看到十幾二十年之后去了，我只能說很佩服。

有這樣的大師嗎？當然有。

比如巴菲特，他就說他知道5年甚至10年后的蘋果是什么樣子。

對于陜西煤業同樣如此，在我看來，至少未來3年都沒問題。

一、公司

陜西煤業是一家年輕的公司，也沒有創始人這個說法。

跟其他大多數國企一樣，陜西煤業也經歷了多次重組和改革，才有了如今相對穩定而且優秀的陜煤。

陜西煤業是《陜西煤業化工集團》旗下的一家二級單位。

上圖是我從陜西煤業化工集團官網上截圖的組織結構。

密密麻麻很多公司，左邊我用紅色框出來的，就是今天主角陜西煤業的疆域。

不過這些礦業公司是會變動的，比如成立陜煤的時候，紅柳林、檸條塔和張家峁這三家礦業公司由于還沒拿到采礦許可證，理論上是不能納入公司的，但是國資委給了批文，就依然以股權入資了，其實后面才完成過戶。

再比如上市的時候，曹家灘這個煤礦，由于還沒建設完，所以沒有注入公司，現在就有了，在上圖第二排倒數第三個。

而且在這十幾年期間，陸陸續續收購其他煤礦和出售了某些煤礦。

上圖是9家占股超過50%的子公司，其中銅川礦業、彬長礦業、黃陵礦業和陜北礦業這四家是100%全資控股。

目前陜煤主要的礦產資源，就集中在這幾家上面。

97%以上的煤炭資源位于陜北礦區（神府、榆橫）、彬黃（彬長、黃陵）等優質采煤區。

目前陜北礦區紅柳林、張家峁、檸條塔、小保當一號、二號五對千萬噸級礦井，形成了大規模集群化，產能優勢非常明顯。

特別是陜北地區煤炭賦存條件好，埋藏淺，開采技術條件優越，礦井均為大型現代化礦井，開采成本低，生產成本優勢明顯。

不過依然不如新疆的露天煤礦，都不需要多好的建設，直接就可以開采。

但是陜煤的產煤區 90%以上的煤炭儲量屬于優質煤，而且產能都很大，這是煤炭的核心競爭力。

陜北礦區的產能進一步擴大，單這一個礦區的產量就高達10448.6萬噸，同比增長16.44%。

銷量的變化幾乎和產量同步。

2022年陜西煤業的煤炭銷量22487.80萬噸，同比減少569.94萬噸，下降2.47%。

不過下滑的主要是貿易煤。

其中依然是陜北地區銷量最高，達到10291.84萬噸，同比增長16.8%。

在新增產能方面，2022 年收購了控股股東陜煤集團所持有的彬長礦業集團、神南礦業公司股權，新增產能 1200萬噸/年，核增了紅柳林礦業、檸條塔礦業等 7 處礦井，核增產能 1700 萬噸/年。

這個彬長礦業集團的收購問題大家要注意一點，去年7月底，以評估值143.78億元為基準收購其99.5649%的股權，去年的年底辦理完工商變更登記，已經納入報表合并范圍。

并且根據股權轉讓協議以3600萬元收購彬長集團少數股東0.4351%的股權，最終持有彬長集團100%的股權。

陜西煤業的主要業務就是挖煤和賣煤，還有貿易煤和運輸業務。

自產煤的詳細情況上文已經講述清楚，其中運輸業務占比很小，忽略不計。

然后貿易煤的邏輯在之前分析陜西煤業的文章里面已經深度講過，對為什么要從外面進口煤炭，又以什么樣的方式出售這個問題感興趣的朋友，可以翻之前的文章去看。

二、業績

對于陜西煤業的業績預期，分歧還是比較大的。

主要原因是，從歷史的走勢看，煤炭毫無疑問是強周期產業。

直到2020年新冠疫情和后來的俄烏沖突，天災+人禍兩個因素的疊加，才改變了煤炭的走勢。

但是，如果如果我們看的不是整個煤炭行業，而是陜西煤業這一家公司，結果就不太一樣了，如下圖：

上圖顯示的是陜西煤業最近10年的營收和利潤增速的對比。

這個柱子圖，非常直觀地顯示，2016年是陜西煤業的業績低點，后面就是一個持續增長的數據。

從某種意義來講，陜西煤業的周期性，已經被大大地熨平了。

然后，陜西煤業高分紅的基礎是什么呢？

繼續看下面兩張圖片：

你看，非常直觀，陜西煤業自從2016年之后，其經營活動現金流，就是穩步增長的，而資本開支則一直維持在低位。

資本開支低，原因就是公司的開采成本遠低于行業平均水平，擴產不需要消耗太多的現金。

這就是家里有礦的底氣，陜西煤業的低成本采煤優勢，保證了公司在不需要較大的投入的情況下，就可以獲得非常高的毛利潤。

賺的錢，是不費力氣的。

也是真錢。

關于賺真錢這個事情，需要補充一下，有些公司一邊大額融資，一邊反手分紅，相當于用割二級市場的韭菜的方式來給股東分紅，其經營活動現金流一團糟。

這樣的公司，無論財務報表上顯示多少利潤，都是靠財務技巧調節出來的，暴雷是遲早的事情。

所謂的賺真錢，說的就是公司的利潤來源于公司經營活動現金流減去資本開支之后留存下來的真實利潤。

我們再來看下陜西煤業每年的經營活動現金流的情況，下面這張表格，同樣是最近10年的數據：

這才是陜西煤業能夠長期維持高比例分紅的底層邏輯。

下面，我們再來看一下陜煤當前的業績和估值：

2022年的情況就不用說了，煤炭主業量價齊升，因此全年業績高速增長。

噸煤價格、成本和毛利分別實現668.97元/噸、227.12元/噸、441.85元/噸，同比分別變化+14.70%、+6.26%、+19.59%；煤炭業務占公司總營業收入的97.44%，煤炭量價齊升是公司業績增長主要力量。

公司貿易煤銷售量、售價及毛利率分別實現6938.81萬噸、722.45元/噸和1.70%，變化為-23.30%、+14.66%和+0.74個百分點。

因公司貿易煤業務出表及電煤保供全覆蓋導致的市場煤量減少導致公司貿易煤業務收縮，但對公司凈利潤影響不大。

公司整體銷售毛利率44.99%，同比提高9.15個百分點。其中煤炭業務整體毛利率44.91%，同比增長7.86個百分點。

因此，我們也可以下結論說，公司優質產能增長空間仍大，高利潤保障下分紅是具有較高的延續性的。

同時，根據公司公告，2023年公司下屬小保當、紅柳林礦繼續推動產能核增，預計實現1100萬噸的煤炭增量產能，增幅7.1%左右。

當前煤價下，煤炭行業毛利率仍然較好，且隨著經濟復蘇，預計全年煤炭價格仍將維持一定高位，公司產能釋放將帶來業績的增長。

三、總結

很顯然，陜西煤業具有這樣穩定的預期。

考慮到全球供應鏈順暢之后，煤炭價格未來可能還有一定的回調空間，但是，陜西煤業不斷增長的產能和成本優勢，大概率也可以做到以量補價。

當然，陜西煤業大筆的股權投資，這個是額外的紅利，從歷史數據看，陜西煤業的投資能力，毋庸置疑，表現得非常好。

尤其是當初投資隆基，可謂低位精準布局。

大家可能最關心的問題是，陜西煤業當前的股價，相對于疫情前啟動初期，已經上漲了幾倍，還值得投資嗎？

這個看要從什么角度看，如果你期待投資陜西煤業這樣的公司，在景氣周期的頂部還能翻幾倍的話，顯然是不太現實的。

但是，公司的低成本優勢就擺在這里，這個優勢保證了未來即便煤炭價格有所回調，只要不出現崩盤式全行業虧損的走勢，那么陜西煤業依然可以獲得可觀的利潤。

通常情況下，傳統的估值方式就是用無風險收益和公司的全息收益來做比較，所謂的全息收益，我們可以理解為，就是假設公司的自由現金流全部用于分紅情況下的股息率。

那么，我們假設陜西煤業未來利潤的80%為自由現金流，按照300億/年的總和凈利潤測算，那么就有接近250億左右的自由現金流，那么陜西煤業的內含收益率，也是遠高于當前的無風險收益率的（對比10年期國債）。

當然，至于股價，這是另外一個維度，當我們設定了預期收益目標的時候，股價的波動，影響的是公司的長短期收益而已，對于公司的內在價值，沒有任何影響。

這個也需要大家用心理解。

另外我做了下面這張表，A股核心資產研究匯總的表格，里面精選了上百家優質的龍頭公司，并附數萬字的分析方法。

#煤炭##礦業#$陜西煤業(SH601225)$@今日話題

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