【紀要】格力電器交流紀要0422

林奇研投 2023-04-23 20:41發表于浙江

Q：格力電器在過去幾年中取得了怎樣的進步？

A：在過去的疫情沖擊下，格力電器在渠道改革方面取得了比較長足的進步，包括在線上的云網批的模式的推進，線上的新零售的改革，線下的云網批模式的推進。這些改革核心目的都是以更扁平化的渠道模式，以銷定產的方式來去滿足消費者的需要，同時加快渠道的周轉，同時節約中間過多的渠道環節利潤的損耗，從而能夠在整個報表端可能會看到接下來在渠道變革阿爾法過程當中兌現到公司利潤端改善的一個趨勢。

(相關資料圖)

Q：格力電器的公司治理層面有哪些變化？

A：格力電器連續實行了兩期的員工持股計劃，覆蓋員工人數多達接近上萬人，做了龐大的應該是在整個A股國內市場當中覆蓋人數最廣，回購注銷股份最多的。公司格力做完這些變革之后，其實在整個的治理層面上也是開始注重跟機構投資者包括對外部的溝通，產生了更多積極主動求變的信號。從整個公司治理的角度來看，我們認為在目前這個時間點當下來看，其實是在整個的公司治理層面上，也是存在著比較明顯的催化的。

Q：格力電器的估值體系如何？存在哪些問題？

A：從頭部的白電公司的估值體系上來看，海爾美的其實從目前的估值角度來講，對應二三年的市盈率都在12倍左右，格力目前其實在家電當中是屬于估值最低，只有8倍的市盈率，同時它的股息率又最高8%的股息率。但是中間的估值折價長期以來給大家留下的印象主要是來自于兩點，第一點是跟成長的折價有關，第二個是跟治理的折價有關。在成長的角度來看，其實今年我們認為整個國內的經濟復蘇的烘托下，其實整個的內銷表現是要遠遠好于整個海外市場的。所以在格力今年的報表的增幅上面來講，其實有可能會超出市場的預期，表現的要好于行業好于同行。所以在成長的折價問題上，短期這方面其實可以得到顧慮的解除。其次在整個的公司治理的折價方面，其實在我們剛剛提到的一些公司治理層面的變化，跟資本市場溝通的積極性的提高，其實在這方面也是在逐漸打消，大家以往可能認為公司對于整個的股價市值管理沒有要求整個這方面的一些固有的印象。所以從這兩方面來看，對于整個格力的估值體系的上行。

Q：格力電器在線上渠道方面取得了哪些成果？

A：格力電器通過重新梳理線上渠道，加強了線上d to c渠道的建設。公司董事長通過13場密集的帶貨，完成了線上d to c渠道的引流，線上價差也已經降到了目前400~600元的一個區間，跟美的的銷量份額差也從19年價格戰期間高峰點的30%到22年線上份額也已經反超了美的超過一個點。

Q：格力電器在渠道改革方面取得了哪些進展？

A：格力電器開啟了安徽地區云網批模式的一個試點，通過將代理商層級完全去除，將銷售公司的職能轉為了區域服務商，實現了一個廠商到小地客戶端到端的一個打通。隨后公司就開啟了將安徽地區的一個成功經驗復制到全國的其他市場。目前包括云貴川、東北三省、河北、陜西以及試點地區安徽在內的9個省份，也已經陸續完成了云網批模式的1個轉換，包括像湖南等其他省份，其實也在陸續開啟改革。

Q：格力電器的模式發展史是怎樣的？

A：格力電器的模式發展史可以分為幾個階段。最早的階段是在上世紀80年代到90年代初左右，整個空調行業還處在一個發展初期，格力主要是通過淡季讓利以及年終返利的模式去構筑渠道的一個淡季蓄水的能力。隨著ka渠道的崛起，格力主要是通過推動股權分置改革去塑造品牌以及渠道方的一個利益共同體，并且聯合銷售公司去加速建設自有專賣店的一個渠道，從而去加強一個渠道的掌控力，并且逐步形成了一個銷售公司代理商以及經銷商的一個盛世新興的一個分銷體系。截止到18年底，已經有超過26家的區域性的銷售公司和超過4萬家的一個終端網點，并且也是在比較強大的一個渠道體系的支撐下，份額也是持續高于競爭對手。但隨著空調市場的一個變化，格力模式在存量市場中所表現出的一個規模優勢，其實也不再匹配存量市場中競爭對于渠道效率的一個要求，所以也是面臨著新一輪的改革。

Q：目前空調市場的趨勢如何？

A：空調市場的需求屬性從增量轉為了存量，新房需求只占3成到4成，存量需求相對增量需求而言，淡旺季的屬性相對就會更弱一些。空調從產品端的制熱功能在逐步的完善，也帶動了冬季空調需求的一個增長。線上渠道的零售額占比基本已超過了40%，線上渠道最大的一個銷售旺季其實就在雙11雙十二期間，而這個期間并不是傳統的一個空調旺季，所以渠道的一個錯峰也進一步去降低了一個旺季的需求占比。

Q：格力的渠道改革的成果如何？

A：格力的渠道改革可以分為三步走，第一步是線上渠道的改革以及一個短板的補齊。格力大力的去加強了一個線上B to C渠道的建設，在20年疫情期間，公司的董事長也合計進行了合計13場的一個直播帶貨，合計完成銷售額基本上超過了470億元。第二步改革是在安徽市場進行了一個云網批模式的試水，取消了代理商層級的整個層級，并將銷售公司的職能從過往的一個分銷職能轉為了目前的一個運營商的職能，這就意味著在完成了這些角色轉換以及取消了層級之后，其實也合計省節省出了15~23個點左右的一個價值空間。其中的價值空間一方面是可以從終端價差的方面去返利給消費者，另一方面其實也可以去增加公司整體的一個盈利能力。

Q：格力在空調市場的競爭中面臨的問題是什么？

A：格力在19年的整體的行業的一個價格戰期間由于還沒有完成渠道扁平化的一個變革，在短期內無法完成渠道的高成本的庫存的一個區劃。雖然在19年末20年的時候跟進了整個渠道的一個定價政策，但對經銷商這邊的整體的盈利性的傷害會比較大，所以會導致經銷商對后續的提貨信心會出現一個比較明顯的下滑，也導致了線下份額的一個快速的下滑。

Q：格力電器的過往收入主要來源于什么？在改革后會發生什么變化？

A：過往格力電器的收入主要來源于價差和返點的收入，合計大約為30~35個點左右。但是在改革后，收入會大幅減少，目前只有4個點左右的1個返傭。相應的成本端也會減少很多成本。

Q：格力電器的凈利率會有什么變化？

A：綜合考慮，格力電器預計凈利率將降低1.5個點左右，目前大約能維持兩個點左右的凈利率水平。從公司實際經營端來看，毛利率還是會增長接近超過6個點。

Q：格力電器的返點支出會發生什么變化？

A：銷售公司的返點基本上會從15~20個點下滑到目前基本上只有4個點的1個返傭。但是相應地，也增加了對小b客戶返點的支出的承擔。兩者抵消下來，整體的返點支出較改革前有一個小幅的下滑，費用率基本上減少了3個點左右。

Q：格力電器的倉儲物流費用會有什么變化？

A：改革前，格力電器不需要承擔從廠商到小地客戶的物流倉儲費用，但是在改革后，由于需要將貨直接運達到消費客戶，所以在倉儲物流這邊會有一個相對比較大的提升。但是從整個價值鏈的角度來看，因為它不需要進行多次的搬運，整個價值鏈上面的倉儲物流費用也會有一個大幅的節省。預計公司的凈利率在前后變化下，基本上能有兩個點到2.5個點左右的一個提升。

Q：格力電器的渠道改革進展如何？

A：試點地區安徽以及云貴川、東三省、河北、陜西在內的9個區域基本完成了改革。其他區域也在穩步推進。從湖南的情況來看，整個系統的部署時間已經縮短到了兩個月左右。但是需要注意的是，渠道部署和系統部署完成后，并不意味著渠道改革已經完全完成，還需要面對原有的銷售公司和代理商庫存的去化。

Q：目前格力電器的銷售庫存情況如何？

A：安徽地區整體的去化周期大概在6個月左右，但由于去年8月整體的熱夏帶動了整體行業的比較好的銷售，渠道庫存也處在一個相對比較低的低位了。從湖南地區來看，目前的庫存情況大概只有一個半到兩個月左右，所以這就意味著目前這些新的區域的改革，可能庫存去化的周期會比安徽這邊會大幅的縮短。

Q：格力電器與美的的市場份額情況如何？

A：從目前情況來看，格力二年四季度的單季度銷量份額已經反超了美的大概兩個點左右。

Q：格力電器在未來幾年的增長預測如何？

A：從暖通空調這個角度來看，家用空調和空調這邊能實現一個份額的回升，以及包括一個出廠均價的提升，預計二3年基本上銷量和均價這邊各能同比提升5個點左右的水平，整體的銷售額大概能同比增長10個人左右的1個規模。中央空調這邊，預計能有10個點到15點左右的恢復。整個暖通空調這邊23年預計會有個12個點左右的一個不錯的增長。盾安這邊我們預計二三年分別是增長15%和10%。其他b端業務這邊基本上逐年有個5點左右的一個及個位數的一個增長水平，整體b端業務22年大概能實現一個翻倍的增長，二三年有個33%的增長。生活電器和其他業務這邊，預計分別每年有個10個點跟5個點的1個逐年增幅。整體22~24年的增長預測分別為13%和7%。

Q：格力電器的費用端情況如何？

A：銷售費用率這邊可能會有一個逐年的小幅的提升。管理費用這邊22年會有一個比較大幅的提升，但之后會有一個影響會逐步的降低，整個管理費用率會呈現一個逐年節約的狀態。研發費用率這邊預計未來三年基本保持穩定。

Q：格力電器的風險提示有哪些？

A：如果整體的渠道改革進展不及預期，可能一方面會導致收入端這邊由于份額增長不及預期，所以導致收入端這邊會受到一定的影響。其次由于渠道改革如果進展不力，可能會導致公司整體的盈利能力的提升，會沒有我們報告中預計的這么高，所以會導致整體業績的影響會更大一些。另外，空調市場逐步在完成一個對房地產周期的脫鉤，但目前還有30%~40%的需求是來源于新房竣工，如果今年的整體的竣工，如果不及預期，會對公司主業這邊造成一個比較大的一個短期影響。

$格力電器(SZ000651)$

關鍵詞：