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最近愛旭很火，被輿論聚焦了。4月11日，公司發公告在義烏珠海兩地投資300億，分別建設N型高效電池配套組件和擴產ABC高效及配套組件一體化。時間過了10天，公司再次公告在山東濟南投建新基地，總投資360億， 5年內分3期共建設30GW電池及組件一體化產能。有人質疑公司為投資660億進行大規模擴產？資金從哪里來，是否放衛星？為此筆者作個簡單分析，供大家參考。

首先，密集簽署投資協議，并不代表短時間內密集投入大量資金集中進行產能建設。舉一個例子，本次公告的義烏15GW高效晶硅太陽能電池項目，是公司2020年與義烏政府簽署的《愛旭36GW高效太陽能電池項目投資協議》的子項目，從宣布簽訂投資協議到宣布進行產能建設，持續若干年逐步落地。可見，簽署投資協議≠馬上建設所有產能，簽署投資協議屬于公司未來幾年的長期產能規劃（一般3-5年）。其次，投資建設項目屬于投資協議的階段性的具體執行，這個階段資金才會真正投入，所以脫離產能建設節奏。單講投資協議，空談資金總量投入，是極其不明智的判斷。更不應該把投資協議和投資建設項目，重復計算。

接下來我將結合愛旭股份的產能建設周期，對其近期簽署的投資項目進行梳理，了解其戰略意圖及實際的資金投放情況。（1）擬和義烏政府簽署的總投資金額為106億元的30GW組件投資協議，分兩期建設，建設周期3年，這是投資協議，真正落地的投資建設的是首期項目： · 15GW電池，建設期12個月 · 15GW組件，建設期8個月（2）珠海投資建設的項目： ·3.5GW電池，建設期9個月 ·10GW 組件，建設期9個月（3）擬與濟南政府簽署的總投資金額為360億元的30GW電池及配套組件投資協議，建設周期5年，分三期實施。首期10GW電池及組件，2024年上半年開工，建設期1年，25年上半年才建成投產。可以明確看出，公司未來在國內三大灣區分別布局一個點，鞏固國內、劍指國外的戰略宏圖一目了然。更為重要的是，愛旭今明兩年落地實際上均是新型電池及組件的項目，走差異化競爭路線。愛旭世界首創無銀化ABC高效電池組件成功量產后，高轉換率、高發電量、高回報率，產品已經供不應求，僅歐洲客戶已經簽訂2GW訂單，預計今年歐洲需要4GW的出貨量，其首期6.5GW產能即將于今年6月實現滿產，而這種兼顧美觀、高效、低衰減的高端產品當然需要迅速擴產才能搶占市場先機，如不擴產自然不是優秀企業。下面我們結合其產能投放進度對資金投放進度進行詳細拆解

雖然公司集中公告了一批擴產計劃，但通過分析筆者認為，其總投資金額看似較大，但實際今明兩年只需要157億的固定資產投入，投資節奏還是穩健的，今年的擴展投資實際只有義烏和珠海，而完該這兩地的計劃后2024年上半年又轉入濟南的第一期投資。盡管公司資金籌措上可能在時間匹配有一定壓力，但相信公司如此安排應該是深思熟慮，制定擴產計劃是嚴密和可行的。1、珠海基地在去年投資6.5GW基礎上，今年再投資3.5GW電池＋10GW組件，尚需固定資產投資14+15億＝29億。2、義烏基地今年投資15GW電池組件一體化項目，需固定資產98億元。3、明年開始在濟南投資10GW電池組件一體化項目，需固定資產60億，項目是后年建成，預計當年實際投資也就50%，金額30億。4、上述三項目在今明兩年公司需要準備合計固定資產投入29＋98＋30＝157億。以上僅為固定資產投入，加上配套流動資產，也就是總量250億就差不多了。5、根據公司過往的投資情況看，每一期的固定資產投資也是要分批投入，對公司現金流并不會造成集中壓力。這里需要補充一下，作為政府重點的招商引資項目，上述分析尚沒有考慮政府可能給予的大額補貼和建設期政府墊支等因素。那么我們來分析一下愛旭的資金狀況，對公司來講，盡管公司資產負債率63%并不低，但在光伏行業這個指標還是相當穩健的，比行業平均水平低，而且持續下降。

公司現金流還比較充沛，還有多種方式籌措資金：1、2022年公司實現利潤22億，但公司經營性現金流52億，公司年底存款額50億元。2、公司近兩年強勁盈利能力提供了資金保障。保守估計，今明兩年公司盈利預期分別為40億和80億，帶來現金流（含折舊）約分別為60億和100億，提供資金增量160億，凈資產規模也相應增加。3、公司正在籌備發行GDR，資本市場籌資帶來資本金增加，今年下半年到年底會完成發行，預計籌資50-60億元，目前公司作為ESG概念股，ABC組件主要市場在國外，發行GDR不會太難。4、如果上述對公司資金經營性流入和資本流入是成立的，那么公司這兩年凈資產增加約在200億，并可以增加100億銀行貸款。公司支配資金總量為50億＋160億＋50億+100億≈350億。綜上所述，如果上述分析預測是成立的，那么愛旭資金籌措完全可以支撐高速擴張，并不會使資金短缺而影響擴產計劃，相反公司是留有余地的，新投資的項目逐步投產運營也會進一步補充公司的現金流，公司的資產負債表不僅不會惡化，反而更為良性，推動公司價值不斷提升。這里投資者關注的凡是地方政府招商引資常常把滾動投資計劃一次性公布，擴大投資總額，體現政績，也是為來提前規劃，做好用地配套、七通一平等必要的準備。對公司來講，為了獲得更多政策優惠，自然會平衡政府需求。仔細分析，愛旭也很明智，只做不說，做時間的玫瑰。

$愛旭股份(SH600732)$

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